1. לפני שתי עתירות שהדיון בהן אוחד.

שתי העתירות מתייחסות להחלטתה של המשיבה 2, ועדת האכיפה המינהלית לפי חוק ניירות-ערך, התשכ"ח-1968 (להלן: "החוק" או "חוק ניירות-ערך" ו-"ועדת האכיפה" בהתאמה), בהרכב כב' השופטת (בדימ') ברכה אופיר-תום (יו"ר הוועדה), ד"ר מאיר סוקולר וד"ר לאה פסרמן-יוזפוב, מיום 16.6.2015 בתיק מנהלי 3/14 (להלן: "ההחלטה").

עניינו של ההליך המינהלי בהפרת הוראת ס"ק (4) לחלק ג' לתוספת השביעית לחוק ניירות ערך. ההפרה הנטענת במקרה דנן עניינה בהכללת "פרט מטעה" בדו"ח מיידי מיום 1.5.2012 (להלן: "הדוח המיידי" או "הדוח") שפרסמה חברת ישראל קנדה (ט.ר.) בע"מ (להלן: "החברה"). בהחלטה נקבע כי העותרים כללו מספר פרטים מטעים בדוח המיידי, והוטלו עליהם אמצעי אכיפה. העתירות הנוכחיות מתייחסות הן לקביעת הוועדה בנוגע לאחריותם של העותרים בגין ההפרות, והן לחלופין לחומרת אמצעי האכיפה.

רקע עובדתי

2. העותר בעת"מ 55314-07-15 (המשיב 1 בהליך לפני ועדת האכיפה; להלן: "רוזן") שימש במועדים הרלוונטיים כמנכ"ל החברה וכדירקטור בה. בנוסף, רוזן יחד עם מר אסף טוכמאייר (שהיה המשיב 2 בהליך לפני ועדת האכיפה, ושיכונה להלן: "טוכמאייר") היו בעלי השליטה בחברה, והם יכונו להלן יחד: "בעלי השליטה".

בעלי השליטה היו במקביל גם בעלים של מספר חברות פרטיות שכונו יחד קבוצת קנדה ישראל. עיסוקה של הקבוצה – כמו גם עיסוקה של החברה – היה באיתור, ייזום והשבחת נכסי נדל"ן בישראל ובחו"ל.

העותר בעת"מ 9141-09-15 (המשיב 3 בהליך לפני ועדת האכיפה; להלן: "קֶנְדֶה") שימש בתקופה הרלוונטית כסמנכ"ל הכספים בחברה והוא היה מורשה החתימה האלקטרונית שלה. קנדה היה אחראי בין היתר על העלאת הדיווחים של החברה למערכת המגנ"א.

3. בעלי השליטה ניהלו משא-ומתן לגבי אפשרות של רכישת חלקות קרקע בצפון-מערב העיר תל-אביב – חלקות 44 ו-45 בגוש 6609, וזכות חוזית לקבלת זכויות בעתיד לגבי שטח בלתי מסוים (בשיעור של 6.8%) בחלקה 42 בגוש 6620 (להלן: "עסקת המקרקעין" או "העסקה" ו-"המקרקעין" או "הקרקע" בהתאמה). על המקרקעין חלה תב"ע 3700. במסגרת המשא ומתן שניהל רוזן עם נציג בעלי הקרקע, מר ביסקר, הציע לו מר ביסקר שתי חלופות לביצוע העסקה: האחת, רכישת המקרקעין תמורת סכום של 120 מיליון ₪ לביצוע בשני תשלומים, הראשון במועד חתימת החוזה בסך 20 מיליון ₪, והיתרה – במועד גמר העסקה, ביום 30.6.2012; והשנייה – רכישת המקרקעין תמורת סכום של 124 מיליון ₪ כשהסכום ישולם לפי אותה חלוקה אולם עם אפשרות להאריך את מועד תשלום יתרת התמורה בשלושה חודשים, עד יום 30.9.2012 תמורת ריבית בסכום של 4 מיליון ₪. מר ביסקר בקש מרוזן לסיים את העסקה בהקדם.

4. בין בעלי השליטה לבין החברה היה הסדר "תיחום פעילות", מכוחו קבלה החברה מבעלי השליטה זכות סירוב ראשון ביחס לכל עסקה שבעלי השליטה עשויים לגלות בה ענין (להלן: "הסדר תיחום הפעילות"). בעלי השליטה התחייבו להציע לחברה כל פרויקט חדש שיוצע להם, ורק אם החברה תדחה אותו, יוכלו בעלי השליטה לקדמו בחברות הפרטיות שבבעלותם. ההסדר נועד למנוע ניגודי עניינים בין בעלי השליטה ששלטו הן בחברה (הציבורית) והן בחברות הפרטיות שהיו חלק מקבוצת קנדה ישראל.

5. ביום 30.4.2012 כונסה ישיבה טלפונית של ועדת הביקורת והדירקטוריון של החברה, במסגרתה נדונה האפשרות כי החברה תפעיל את זכות הסירוב הראשון שלה ביחס לעסקה. מפרוטוקול הישיבה עולה כי רוזן וקנדה פרשו מהישיבה לאחר שהציגו לדירקטוריון את פרטי העסקה, וכי טוכמאייר לא לקח חלק בפגישה כלל. לאחר הצגת העסקה החליטו חברי הדירקטוריון שלא להפעיל את זכות הסירוב הראשון של החברה ולדחות את העסקה (החלטה זו תכונה להלן: "החלטת הדירקטוריון").

בהתאם לפרוטוקול ישיבת הדירקטוריון נומקה החלטת הדירקטוריון בשלושה נימוקים: האחד, מניעות פיננסית והעדר תזרים מזומנים לחברה; השני – העובדה שמדובר בקרקע ספקולטיבית, והצפי לכך שהליך ההפשרה שלה יהיה ארוך וממושך; והשלישי – אי ההתאמה של העסקה לצביון הפעילות של החברה בשנים האחרונות, שכן החברה התמקדה בפרויקטים שייעודם מגורים, מסחר ומשרדים ולא ברכישת קרקעות חקלאיות.

6. למחרת ישיבת הדירקטוריון, ביום 1.5.2012, דיווחה החברה אודות החלטת הדירקטוריון לדחות את העסקה. בדוח המיידי שפורסם במועד זה, הובאו פרטים אודות תוכן הישיבה, פרטי העסקה המוצעת, החלטת הדירקטוריון אודות דחייתה ונימוקי ההחלטה (שהועתקו לדוח מפרוטוקול ישיבת הדירקטוריון). כן צוין בדוח כי אין ודאות שבעלי השליטה ירכשו את המקרקעין בסופו של דבר, אולם לאור החלטת החברה הם רשאים לרכוש אותה בעצמם או באמצעות תאגידים בשליטתם.

בסופו של דבר המקרקעין אכן נרכשו על ידי בעלי השליטה באמצעות החברות הפרטיות שבבעלותם.

8. בחודש אוגוסט 2012 קיים דירקטוריון החברה 3 ישיבות נוספות, כדי לדון בדרישה של אחד מבעלי-המניות, מר ביטון, להגיש תביעה נגזרת נגד בעלי-השליטה. בקשתו של מר ביטון נדחתה, והדירקטוריון החליט לאשר בשנית את החלטת הדירקטוריון לדחות את עסקת המקרקעין.

ביום 24.9.2012 הגיש מר ביטון בקשה לאישור תביעה נגזרת נגד בעלי-השליטה לבית-המשפט המחוזי בתל-אביב (המחלקה הכלכלית) שעניינה החלטת החברה לא לרכוש בעצמה את המקרקעין (תנ"ג 20136-09-12; להלן: "התביעה הנגזרת"). מבקש האישור טען בבקשה זו כי רוזן וטוכמאייר הציגו בפני הדירקטוריון מידע חלקי בקשר לעסקה למכירת המקרקעין, מתוך כוונה כי הדירקטוריון לא יאשר את העסקה. בכך, לטענתו, הם הפרו את חובת האמונים שלהם לחברה. ביום 21.10.2013 ניתנה החלטת כב' השופטת קרת-מאיר שקיבלה את בקשת האישור. יוער כי על החלטה זו הוגשה בקשה לדיון חוזר, וכי הצדדים הודיעו במסגרת הדיון החוזר כי הם הגיעו להסכמה שהם מבקשים שבית-המשפט ייתן לה תוקף של פסק-דין.

9. ביום 14.7.2014 פתחה הרשות בהליך אכיפה מנהלי מכוח סמכותו של יו"ר הרשות לפי סעיף 52מה לחוק ניירות ערך, בגין הפרה לפי ס"ק (4) לחלק ג' לתוספת השביעות לחוק, וזאת - כנגד שני העותרים ונגד טוכמאייר.

החלטת הוועדה

10. בהחלטה נחלקו חברי הוועדה לדעת רוב - של יו"ר הוועדה, השופטת (בדימ') אופיר-תום ושל ד"ר סוקולר, ולדעת מיעוט של ד"ר פסרמן-יוזפוב.

דעת הרוב

11. דעת הרוב ציינה בחוות דעתה כי אין ספק שהדיווח אודות מהלך ישיבת הדירקטוריון הוא דיווח מהימן על מה שהתרחש בה – כולל ההחלטה לדחיית העסקה ונימוקיה. דעת הרוב קבעה כי יש לברר הן את השאלה האם הדירקטוריון הוטעה, והן את השאלה האם הטעיה כזו גוררת בהכרח גם הטעיה של ציבור המשקיעים. דעת הרוב קבלה את עמדת הרשות לפיה אין מקום לבחון את השאלה האם כל פרט ופרט שנכלל בדוח הוא מטעה כשלעצמו, אלא יש לבחון את מצבור הפרטים היוצרים את התמונה השלמה.

12. דעת הרוב ניתחה את יסודות ההפרה נושא ס"ק (4) לחלק ג' לתוספת השביעית לחוק.

לגישתה, היסוד ההתנהגותי – "כָּלל" מתייחס למי שהוכחה מעורבותו הישירה בהכללת הפרט; היסוד הנסיבתי – "פרט מטעה" הוא כל פרט או כל חסר שעלולים להטעות משקיע סביר; היסוד הנפשי הוא של רשלנות, ויש לבחון לכן באמצעות "האדם הסביר" את האמצעים הסבירים שהיה צריך לנקוט בהם. במקרה דנן יש לבחון האם האדם הסביר היה מניח בנסיבות דומות כי המידע נושא הדיון כפי שנמסר על ידי המפרים בדוח המיידי, היה בו כדי להטעות את המשקיעים.

13. הוועדה ציינה בדעת הרוב, כי ישיבת הדירקטוריון התנהלה בטלפון, לאחר התראה של יום אחד בלבד מראש. לדירקטוריון הוצגו בישיבה פרטים שגויים וחסרו פרטים אחרים אשר גרמו לערפול התמונה.

כך, נקבע כי הגדרת הקרקע כ"קרקע חקלאית" היתה שגויה, משום שייעוד הקרקע – היה למלונאות, מגורים ומסחר. החברה אף פרסמה בהקשר זה דוח הבהרה ביום 28.7.2013 (להלן: "דוח ההבהרה") לפיו ייעוד הקרקע לא היה בפועל חקלאי (אם כי אליבא ד'חברה בדוח, לא היתה נפקות להגדרת הייעוד).

עוד נקבע כי הדירקטוריון דחה את העסקה בין היתר לאור הנימוק של "צביון פעולתה של החברה", נימוק שהוא עמום ושלא בוסס בראיות. כן התייחסה הוועדה לנימוק נוסף לדחיית העסקה לפיו לחברה יש קשיי מימון לאור מצבה הכספי הבעייתי, וחוסר היכולת שלה לגייס אשראי בנקאי או למצוא דרכי מימון אחרות. דעת הרוב קבעה כי החברה אכן היתה מצויה בקשיים כלכליים במועד הרלוונטי, אולם חרף האמור היה על המשיבים (הם העותרים וטוכמאייר) להעלות בישיבת הדירקטוריון דרכי מימון אלטרנטיביות. המחדל שיוחס למשיבים אם כן הוא בהבאת נתונים לא בדוקים עד מטעים ביחס לאפשרויות המימון של העסקה בעלת החשיבות לחברה. המחדל בדיווח היה בהעתקת הנתונים המטעים שלא נבדקו מפרוטוקול הישיבה לדוח המיידי. בכך היה כדי להטעות את ציבור המשקיעים ביחס לטיב ההחלטה לדחיית העסקה על ידי החברה.

הוועדה התייחסה גם לפעילות שיווק המקרקעין לרוכשים שונים על ידי בעלי השליטה, שהחלה מספר ימים לפני דחיית העסקה על ידי החברה. הוועדה קיבלה את עמדת הרשות לפיה אי ציון נושא זה בדוח המיידי היה "פרט מטעה".

14. באשר ליסוד הנפשי של המשיבים, בחנה הוועדה את השאלה האם היה עליהם לצפות כי המידע המטעה שהם מסרו בישיבת הדירקטוריון ימשיך ויזלוג אל הדוח המיידי, וממנו אל ציבור המשקיעים. דעת הרוב השיבה לשאלה זו בחיוב. היא קבעה כי כאשר מדובר במידע לדירקטוריון שלפי מהותו אמור להיכלל בדוח המיידי של החברה, הרי מידע זה יגיע לציבור המשקיעים ויגרום להטעייתו. דעת הרוב ראתה את ישיבת הדירקטוריון כ"תחנת ביניים" בדרך אל הדיווח לציבור המשקיעים, או כ"חוליה ראשונה" בשרשרת שהסתיימה בדוח המיידי. דעת הרוב ציינה כי מאחר שזכות הסירוב הראשון היתה בעלת ערך רב מאוד לחברה, היה על המשיבים להקפיד שבעתיים על דיווח נאמן.

15. דעת הרוב התייחסה באופן מפורט לאחריותם של כל שלושת המשיבים. באשר לרוזן, המשיב 1 בהליך לפני הועדה, נקבע כי הוא היה מעורב בעסקה על כל שלביה, כולל הדיווח עליה בדוח המיידי שעליו הוא חתם מכוח מעמדו בחברה. מכוח מעמדו של רוזן, היתה לו חובה לוודא שכל מה שנאמר בדוח המיידי הוא נכון. הוא היה אמור גם לדעת כי שימוש במונחים דו-משמעיים לגבי פרטים משמעותיים, עשוי היה להטעות את ציבור המשקיעים. תיאור העסקה על-ידי רוזן בדירקטוריון הוא תיאור רשלני, המצביע על מגמה להציג את העסקה כעסקה שאינה אטרקטיבית. רוזן היה צריך לוודא כי נערכה בדיקה יסודית לגבי מצב החברה והכדאיות של העסקה מבחינתה, כדי לאפשר לדירקטוריון לקבל החלטה רציונלית בנוגע לעסקה. דעת הרוב ציינה כי רוזן, כמי שמיומנותו היא בעסקי נדל"ן, היה צריך לצפות את ההצלחה של העסקה (כפי שקרה בפועל) כבר בעת הצגת העסקה בפני חברי הדירקטוריון.

דעת הרוב הדגישה כי מידע רב שמסר רוזן לדירקטוריון היה אמביוולנטי וחסר כבר בזמן אמת. לכן המסקנה היתה כי רוזן היה מודע למהות העסקה ולכדאיותה לחברה ולעצמו. הוא הציג אותה כעסקה בעייתית שעניינה בקרקע ספקולטיבית. הוא השמיט מהדוח המיידי את המידע אודות המיקום היוקרתי של הקרקע, ולא גילה שבעת ישיבת הדירקטוריון בעלי-השליטה כבר עסקו בשיווק יחידות קרקע לרוכשים.

16. באשר לטוכמאייר, הוא המשיב 2, דעת הרוב פטרה אותו מאחריות להפרת הפרט המטעה שיוחסה לו על ידי הרשות, בהעדר תשתית ראייתית מספקת להוכחתה. הרשות לא ערערה על קביעה זו.

17. באשר לקנדה, המשיב 3 בהליך לפני ועדת האכיפה, נקבע כי הוא הציג את העסקה למשתתפי הישיבה. הוא לא יכול היה להיכנס לפרטי העסקה הנדל"נית, משום שהוא לא היה איש שיווק ולא איש נדל"ן. אולם - חרף האמור - הוא דיווח לדירקטוריון אודות הצפי להפשרת המקרקעין ומצב הקרקע. הוא הדגיש כי מדובר בקרקע חקלאית – ולא ציין בישיבה כי הוא מסתמך בהקשר זה על בעלי השליטה. הוא לא ציין בפני חברי הדירקטוריון אודות כוונת בעלי השליטה, שהוא ידע אודותיה, לשווק יחידות קרקע לצורך מימון עסקת הרכישה.

דעת הרוב הוסיפה כי היה על קנדה לבדוק את המידע שצוין בטיוטת הדוח, ולוודא שכל האמור בו הוא אמת וכי הוא אינו כולל פרטים מטעים. שיגור הדוח המיידי על-ידי קנדה אל הרשות מערבת אותו בהפרה, וכך גם המעורבות שלו בתהליך החלפת הודעות המיילים והטיוטות.

עוד צוין כי חובתו של קנדה היתה בעיקר במישור הפיננסי. בהקשר זה היה עליו לברר היטב אם דחיית העסקה על ידי החברה באופן חפוז וללא הכנה מוקדמת, לא תגרום לחברה הפסד של כספים שאולי היו יכולים לחלצה מחובותיה. קנדה הודה כי הוא לא בדק עם הבנקים את אפשרויות המימון של העסקה בכספי אשראי בטרם הוא מסר מידע על כך לחברי הדירקטוריון. הימנעותו מבדיקה מעידה על התייחסותו הרשלנית לחובותיו.

דעת הרוב דחתה עוד את טענת ההגנה מן הצדק שהעלו העותרים.

18. לאור האמור קבעה הוועדה כי רוזן וקנדה אחראים בגין ההפרה שיוחסה להם, והטילה עליהם אמצעי אכיפה.

על רוזן הוטל עיצום כספי בסכום של 250,000 ₪ בפועל וסכום זהה על תנאי (ללא פירוט התנאי), וכן מניעת כהונה כנושא משרה בכיר בגוף מפוקח למשך 9 חודשים מיום שהחלטת המותב תיכנס לתוקפה.

על קנדה הוטל עיצום כספי בסכום של 150,000 ₪ בפועל וסכום זהה על תנאי, וכן מניעת כהונה בגוף מפוקח על תנאי למשך 4 חודשים כאשר התנאי הוא שלא יבצע הפרה לפי ס"ק (4) לחלק ג' לתוספת השביעית לחוק ניירות ערך למשך שנתיים ממועד ההחלטה.

דעת המיעוט

19. דעת המיעוט לא קבלה את עמדת הרוב לפיה הטעית הדירקטוריון כמוה כהטעיית ציבור המשקיעים. דעת המיעוט קבעה כי יש לבדוק את מטרת הגילוי ואת קהל היעד שלו. יתכנו מקרים בהם מידע חסר לקהל מסוים לא ייחשב כמטעה – בעוד שהוא ייחשב מטעה אם הוא יימסר לקהל אחר (כגון קהל שאינו מומחה).

מטרת הגילוי לדירקטוריון היא לתת לחברי הדירקטוריון את המידע הדרוש כדי לקבל החלטה. ההנחה היא כי חברי הדירקטוריון מכירים את החברה, את תחומי הפעילות שלה ואת דרך פעולתה. מנגד, מטרת הגילוי למשקיעים היא כפולה – להעניק להם כלים לקבלת החלטות השקעה, וכן למנוע ניצול לרעה של החברה על ידי בעלי השליטה ונושאי המשרה בה.

20. דעת המיעוט קבלה את עמדתה של הרשות לפיה ישיבת הדירקטוריון התנהלה שלא כדין, והדירקטורים שנכחו בה לא נקטו אמצעים סבירים לקבלת מידע הנוגע לכדאיות העסקה. אולם לגישתה לכך אין השלכה ככל שהדבר נוגע להפרת חובת הדיווח. אין משמעות גם לשאלה האם - לו היו נמסרים לדירקטורים כל הפרטים המלאים - החלטת הדירקטוריון ביחס לעסקה היתה שונה. דעת המיעוט ציינה בהקשר זה כי לאחר הגשת הבקשה לאישור תביעה נגזרת, הדירקטוריון קיים שלוש ישיבות נוספות, קבל מידע מלא ובכל זאת חזר והחליט לסרב את זכות הסירוב הראשון שעמדה לחברה.

21. לאור האמור, ציינה דעת המיעוט כי אין מקום לבחון את השאלה האם דירקטוריון החברה הוטעה, אלא רק את השאלה האם הוטעה ציבור המשקיעים. דעת המיעוט ציינה כי הבאת העסקה לחברה לצורך שאלת מימוש זכות הסירוב הראשון שלה, משמעה, גם אם הדברים לא נאמרו, כי בעלי השליטה מבקשים לבצע את העסקה באופן פרטי. לכן, הדירקטוריון לא היה צריך לבחון את השאלה האם העסקה היא כדאית מבחינה כלכלית (שכן ההנחה היא שאם בעלי השליטה מעוניינים בה, היא עסקה כדאית), אלא האם העסקה מתאימה לחברה.

22. באשר ליסודות ההפרה – ציינה דעת המיעוט כי רוזן אחראי ליסוד העובדתי "כָּלל" פרט בדוח המיידי, שכן הוא חתם על הדוח המיידי ואף בקש לערוך תיקונים בטיוטה הראשונה שלו. באשר לקנדה שהיה מורשה החתימה האלקטרונית, נקבע כי אין די בכך, וכי כדי להטיל עליו אחריות יש להוכיח מעורבות כלשהי שלו במסמך נושא הגילוי. בהקשר זה נקבע כי אין ראיות ברורות המעידות על כך שקנדה העיר הערות לנוסח הטיוטה, ומכאן שלא ניתן לראותו כמי ש"כלל" פרט מטעה בדוח.

באשר ליסוד של "פרט מטעה" נקבע כי פרט כזה יכול להיות פרט הקיים בדוח כמו גם פרט שחסר בו. המבחן הקובע הוא מבחן המהותיות לצורך קבלת החלטה של המשקיע הסביר. מהותיות חלה הן על מידע "כמותי" (כמו רווח והפסד וכיו"ב) והן על מידע "איכותי". מידע כזה, המתייחס להחלטת דירקטוריון החברה שלא לבצע עסקה, עשוי להיות מהותי אם יש בו כדי להשפיע על הערכת תפקודו של הדירקטוריון. הדוח צריך לכלול את כל המידע שיאפשר למשקיעים לוודא שהדירקטורים שאישרו את העסקה עם בעלי השליטה ודחו את האפשרות שהחברה תתקשר בה, פעלו במיומנות, במקצועיות וללא משוא פנים. לאור הקריטריון הזה יש לבחון את המידע שהוצג בדוח המיידי ואת השאלה – האם המידע הקיים בו או החסר בו הוא כזה שיכול לפגום ביכולתם של המשקיעים להעריך את המקצועיות של הדירקטוריון.

23. דעת המיעוט חילקה את הפרטים שאליהם התייחסה הרשות למספר קטגוריות. הקטגוריה הראשונה היא של הפרטים שנמסרו לדירקטוריון אך הושמטו מהדוח המיידי. מדובר בפרטים אודות מיקום המקרקעין ותנאי העסקה לרכישתם. דעת המיעוט קבעה כי השמטת מיקום המקרקעין היא מטעה, לאור החשיבות של נושא זה ביחס לעסקאות מקרקעין. היא הוסיפה כי לו היתה החברה מציינת את מיקום המקרקעין ואת גודל השטח, סביר להניח כי המשקיעים המתוחכמים בחברה היו יכולים להבין כי מדובר בעסקה אטרקטיבית במיוחד. בנסיבות אלה, היתה ההחלטה לדחות את העסקה מעוררת בהם תהיות. עוד צוין כי הדוח מזכיר את נימוקי הדירקטוריון לדחיית העסקה, אך נעדרים ממנו הפרטים החשובים ביותר ביחס לעסקה – מיקום המקרקעין ותמורת העסקה. ללא פרטים אלה, המשקיעים אינם יכולים לבקר את החלטת הדירקטוריון.

24. קטגוריה שנייה הם פרטים שגויים שנמסרו לדירקטוריון והופיעו בדוח המיידי. אחד מהפרטים הללו הוא ייעוד הקרקע כקרקע חקלאית ולא "מלונאית". עמדת המשיבים היתה כי מדובר בטרמינולוגיה מקובלת לקרקע שאינה זמינה למגורים (ולא לקרקע שמגדלים עליה גידולים חקלאיים). מנגד, הרשות טענה כי שווי של קרקע חקלאית הוא נמוך יותר מזה של קרקע מלונאית. דעת המיעוט קבעה כי מאחר שהדירקטוריון החליט שלא לממש את העסקה, הפרטים בדבר שווי העסקה אינם מהותיים מבחינה כמותית למשקיע הסביר. היא הפנתה לעדויות מהן עולה כי אין הבדל מבחינת הליכי שינוי הייעוד הנדרשים כדי לשנות את שני סוגי המקרקעין - מייעודם המקורי לייעוד למגורים. מאחר שבין אם מדובר בקרקע חקלאית ובין אם מדובר בקרקע מלונאית – היא אינה זמינה לבנייה, הרי אין גם הבדל "איכותי" בין השתיים, ולכן אין בהצגת הקרקע כחקלאית כדי להוות הטעיה של המשקיע הסביר.

דעת המיעוט התייחסה גם לנימוק לפיו רכישת המקרקעין אינה תואמת את צביון הפעילות של החברה. היא קבעה שמאחר שדירקטוריון החברה הוא המוסמך להחליט בדבר מדיניות החברה, הוא רשאי גם להחליט האם עסקה מסוימת תואמת את צביון הפעילות שלה. לגישתה, מאחר שהדוח המיידי תיאר נאמנה את מה שסברו הדירקטורים שהשתתפו בישיבה בהתאם לאופן בו הם תפסו את צביון הפעילות של החברה, שיקוף דעתם בדוח אינו פרט מטעה.

25. קטגוריה שלישית היא של פרטים שלא נמסרו בישיבת הדירקטוריון ואף לא הופיעו בדוח המיידי. מדובר בתב"ע החלה על המקרקעין – כאשר לא נזכרה העובדה כי הופקדה תכנית לשינוי הייעוד של המקרקעין. לגישת דעת המיעוט, אין מקום לבחון אם המידע שהוצג לדירקטוריון היה מטעה אלא האם הדוח המיידי היה מטעה משום שלא הוצג בו מידע ביחס לתב"ע החלה על המקרקעין. לגישתה, לאור מכלול הנסיבות מדובר בשאלה שאינה פשוטה, שאין הכרח להכריע בה - לאור מסקנתה לפיה הדוח המיידי כולל פרטים מטעים.

באשר לנימוק לפיו לחברה אין יכולת כספית לבצע את העסקה בלא שנבחנו דרכי מימון אלטרנטיביות, נקבע כי ההחלטה ביחס להיקף המידע שנדרש לדירקטורים לצורך קבלת החלטתם, היא שאלה ששיקול הדעת לגביה הוא של הדירקטוריון בלבד וכי הדירקטורים לא הוטעו ביחס לנושא אפשרויות המימון.

באשר לטענה לפיה לא הוצגה לדירקטוריון האפשרות של מכירה מיידית של זכויות במקרקעין, וכי בעלי השליטה כבר החלו לנהל משא ומתן עם רוכשים פוטנציאליים - נקבע כי אילו היתה החברה מחליטה לממש את האופציה, היה מדובר במידע מהותי. עוד צוין כי השיטה של מכירת זכויות בקרקע מייד לאחר רכישתה לא היתה זרה לחברה, והחברה נקטה כבר באסטרטגיה דומה בעבר לגבי קרקע חקלאית שהיתה בהליכי שינוי ייעוד למגורים. לגישת דעת המיעוט, העובדה שהדירקטוריון כלל לא דן באפשרות זו, היא שצריכה היתה לעורר תמיהות אצל ציבור המשקיעים ביחס לאופן תפקודו של הדירקטוריון.

26. קטגוריה רביעית ואחרונה היא זו של פרטי המידע שלא נמסרו לדירקטוריון ונכללו בדוח המיידי. מדובר בהסתייגות לפיה אין ודאות כי בעלי השליטה ירכשו את המקרקעין בסופו של דבר. הרשות טענה כי מדובר בפרט מטעה. דעת המיעוט קבעה כי אין צורך להכריע בשאלת הפרשנות של הסתייגות זו, ודי בכך שמדובר בפרט שאינו מהותי מבחינת המשקיע הסביר לצורך בחינת אופן הפעולה של הדירקטוריון.

27. באשר ליסוד הנפשי, נקבע כי רוזן הוא שביקש להשמיט מהדוח את הפרטים בדבר מיקום המקרקעין וסכום הרכישה, וכי הוכח לגביו קיומו של היסוד הנפשי של רשלנות. באשר לקנדה צוין למעלה מן הצורך ובלי לקבוע מסמרות, כי ספק אם יש להטיל על נושאי משרה בחברה חובה ליזום בדיקות של מידע או לחשוב על דרכי פעולה חלופיות, ודאי לא לפני הדיון בדירקטוריון.

תמצית טענות הצדדים בסיכומים

טענות רוזן

28. בסיכומים מטעמו התמקד רוזן בשאלה המשפטית שעומדת בפני בית המשפט – היקף הדיווח בנסיבות של החלטה של חברה לדחות הצעה של בעלי שליטה לפי הסדר תיחום פעילות.

רוזן טען כי מדובר בנושא שלא הוסדר בתקנות ניירות ערך (דו"חות תקופתיים ומיידיים), התש"ל-1970 (להלן: "תקנות הדיווח") במועד הרלוונטי (חודש אפריל 2012). רוזן הוסיף כי ביום 12.10.2015, כחודש לאחר הגשת העתירה דנן, פרסמה הרשות את עמדת סגל מספר 101-20 שכותרתה היא "גילוי בדבר הסדר תיחום פעילות" (להלן: "עמדה 101-20"). לגישתו של רוזן, עמדת הרשות ביחס להיקף חובת הגילוי, אינה מעוגנת בדין ומנוגדת לעמדה 101-20.

29. רוזן טען כי הדיווח על דחיית העסקה נועד כדי לאפשר לבעלי המניות מהציבור לפקח על החלטת הדירקטוריון בשל ניגוד העניינים הפוטנציאלי בין בעלי השליטה לבין החברה. הדגש הוא לכן על ההליכים בהם אושרה הפעולה והנימוקים לאישורה, והיקף הגילוי הוא מצומצם. לאור תכלית זו של הדיווח, פרטי העסקה יהיו רלוונטיים רק ככל שהם באו לידי ביטוי בהחלטת הדירקטוריון. לטענת רוזן, הפרטים אליהם התייחסה דעת הרוב לא היו חלק מהמידע שעמד ביסוד החלטת הדירקטוריון לדחות את העסקה. מבחינת הדירקטוריון, שאלת כדאיות העסקה לא היתה מהותית, שכן הדירקטוריון דחה את עסקה לאור מצב החברה והעדר תזרים מזומנים.

30. רוזן התייחס באופן ספציפי לפרטי המידע שנזכרו בהחלטת ועדת האכיפה, ושנטען לגביהם כי היו מטעים, תוך הסתמכות בין היתר על דעת המיעוט.

ביחס לסיווג הקרקע כ"חקלאית" טען רוזן כי הגם שתיאור זה לא היה מדויק, הוא לא היה מטעה.

רוזן התייחס גם לנימוקים המשניים (לטענתו) של הדירקטוריון. לטענתו, נימוקי הדירקטוריון היו הערכה סובייקטיבית המבוססת על שיקול דעתם של הדירקטורים. לכן גם אם הם שגו, אין מדובר בהפרת חובת הדיווח. לטענתו של רוזן, הן הדירקטוריון והן ציבור המשקיעים היו מודעים לאפשרות של תשואה מהקרקע בטווח הקצר (וזאת הגם שמדובר בקרקע שאינה זמינה לבניה באופן מיידי). רוזן הוסיף כי בפועל נימוק הדירקטוריון בנוגע להתאמתה של העסקה לצביון הפעילות של החברה לא היה שגוי, וכי נימוק זה הועלה כשרוזן לא נכח בישיבה.

רוזן הוסיף כי לא היתה חובה לדווח אודות התכנית העסקית של בעלי השליטה. התכנית שבוצעה על ידיהם בפועל, בוצעה בחברה אחרת בעלת מאפיינים שונים, יכולות שונות ונכונות שונה לנטילת סיכונים. רוזן טען כי אי-ציון אפשרויות מימון העסקה באשראי בנקאי אינו פרט מטעה. לטענתו, אין מקום להתייחס לשאלה האם החלטת הדירקטוריון לדחות את העסקה היתה החלטה שגויה; גילוי המידע לא נדרש לפי עמדה 101-20 שכן מדובר במידע שלא הוצג לדירקטוריון; וממילא עובדה זו לא עמדה ביסוד נימוקי החברה. באשר לאי-ציון מיקום הקרקע ופרטי התמורה, טען רוזן כי קביעת דעת המיעוט לפיה דובר בפרטים מטעים עמדה בסתירה לקביעה קודמת שלה, לפיה לא היה ספק בדבר האטרקטיביות של העסקה.

מעבר לאמור לעיל, הוסיף רוזן והעלה טענה של הגנה מן הצדק. רוזן העלה גם טענות חלופיות לעניין חומרת אמצעי האכיפה שהוטלו עליו.

טענות קנדה

31. לטענת קנדה, עיקרו של האירוע הנדון בהליך זה אינו קשור להפרת דיווח אלא לטענה להפרת חובות זהירות של נושאי משרה. מדובר בניסיון מאולץ של הרשות להטיל אחריות מינהלית, שגרר אחריו דיון משפטי "עקום" ותוצאה משפטית קשה. ביטוי אחד לכך הוא בניסיון לייחס לקנדה אחריות לפרטים מטעים בדיווח בדרך של מחדל, כאשר מוקד הטענה כלפיו הוא בכך שלא ערך בדיקות לצורך הדיון בדירקטוריון. לשיטת קנדה, מדובר במתיחה מוגזמת ומלאכותית של הפרת חובת הדיווח במחדל.

32. לטענת קנדה לא מתקיים אצלו היסוד העובדתי "כָּלל", וזאת בהתאם לפרשנות המצמצמת שאימצה ועדת האכיפה למונח זה. מעורבותו של קנדה התמצתה בכך שהוא היה מכותב להתכתבויות בין עורכי-הדין שניסחו את הדיווח לבין רוזן, ושיגר את הדיווח לבורסה מתוקף היותו מורשה חתימה אלקטרונית.

33. קנדה הוסיף כי הדיווח המיידי לא כלל פרטים מטעים. הוא התייחס באופן ספציפי לתיאור הקרקע כ"חקלאית"; לאמירה לפיה העסקה אינה מתאימה לצביון הפעילות של החברה; לנושא מימון העסקה; לפעילות השיווק שלא דווחה; ולפרטים הנוגעים למיקום המקרקעין, תנאי התשלום והתב"ע החלה עליהם.

34. קנדה הוסיף וטען כי לא מתקיים אצלו יסוד נפשי של רשלנות, וזאת מאחר שהוא לא היה מעורב במשא ומתן לעסקה והסתמך על המידע שמסר לו רוזן. המידע שהיה באחריות קנדה הוא רק בתחום הכספי, ובעניין זה לא היה פרט מטעה בדיווח. לחלופין טען קנדה כי ראוי להקל באמצעי האכיפה שהוטלו עליו, בשים-לב לכך שהפרט המטעה אינו בתחום אחריותו המקצועית כסמנכ"ל כספים, ובשים-לב לכך שהמידע בנוגע למצב הכספי של החברה וההשלכות של העסקה על החברה היה מדויק, מלא ונכון.

טענות הרשות

35. הרשות התייחסה לחובת הדיווח ולאינטרס המוגן שביסודה. לשיטתה, יש חשיבות בגילוי המידע המהותי אודות ההצעה העסקית למשקיע הסביר, בין אם החברה החליטה לקבלה או לדחותה. במקרה של דחיית העסקה, הרי על מנת שהמשקיע יוכל לבחון את החלטת הדירקטוריון, עליו להבין את מאפייני הנכס, מהות העסקה ומה הפוטנציאל העסקי הגלום בה.

36. הרשות התייחסה לטענת העותרים לפיה אין חובה למסור בדוח המיידי פרטים שלא הוצגו לדירקטוריון. לגישתה של הרשות, יש לכלול בדוח כל פרט שהוא מהותי למשקיע הסביר. זו חובה עצמאית המתקיימת לצדה של חובה דומה שחלה כלפי הדירקטוריון. לגישת הרשות, במקרה דנן הפרת דיווח היא מורכבת והיא נעשתה בשני שלבים: תחילה בדיווח לדירקטוריון ואז בדוח המיידי. בנסיבות אלה לא היה מנוס מדיון בשאלה אם לדירקטוריון נמסר מידע מטעה. הפרטים המהותיים שבלב המידע שנדרש לדירקטוריון, הם גם הפרטים המרכזיים ביסוד עניינו של המשקיע הסביר.

גם הרשות התייחסה באופן מפורט לפרטי המידע השונים שלגביהם נטענה טענת ההטעיה - תיאור הקרקע כחקלאית; המצג לפיו העסקה אינה תואמת את צביון הפעילות של החברה; מימון העסקה; והדיווח אודות מיקום המקרקעין, מחיר הקרקע ותנאי התשלום.

37. הרשות התייחסה בסיכומיה גם לשאלת אחריותו של קנדה, ולטענה לפיה קנדה לא "כָלל" פרט מטעה בדוח. הרשות ציינה כי דעת הרוב קבעה שההיבט התנהגותי של קנדה אינו רק במצג המטעה לדירקטוריון, אלא קנדה היה מעורב מתוקף תפקידו כאחד הגורמים המדווחים בחברה. ביחס לטענה לפיה לקנדה לא היה יסוד נפשי של רשלנות, נטען כי קנדה לא הסתמך בלעדית על דברי רוזן בישיבה; כי היה זה מתפקידו של קנדה כסמנכ"ל כספים לברר פרטים בנוגע לאפשרויות המימון של העסקה ולטיב המקרקעין; וכי גם המצג בנושאי מימון שבתחום סמכותו של קנדה היה רשלני.

38. הרשות התייחסה בסיכומיה לסוגית ההגנה מן הצדק. לטענתה, אין פגם בכך שההליך המינהלי החל לאחר התביעה הנגזרת, שכן מהותם של ההליכים ותכליתם הם שונים.

בהתייחס לאמצעי האכיפה הפנתה הרשות לטיעוניה לפני הוועדה, בתגובה לעתירה ולנימוקי דעת הרוב. לטענת הרשות, ההפרה נושא ההליך היא אמנם נקודתית, אך נסיבותיה משוות לה חומרה, שכן היא מגלמת את החשש מפני ניגוד עניינים של בעלי-שליטה בחברה ציבורית.

דיון

39. לאור האמור לעיל, השאלה המרכזית שיש לבחון אותה היא האם הדוח המיידי כלל פרטים מטעים כפי שקבעה ועדת האכיפה. על-מנת להשיב לשאלה זו, יש לקבוע מהי תכליתה של חובת הדיווח כאשר היא מתייחסת להחלטה של דירקטוריון לדחות עסקה שהובאה אליו מכוח "הסדר תיחום פעילות". לאחר מכן יש לבחון – לאור התכלית האמורה – את השאלה האם נמסר בדוח המיידי "פרט מטעה" לציבור המשקיעים. במסגרת זו יש לבחון האם במקרה שבו הדיווח לציבור שיקף נכונה את האינפורמציה שנמסרה לדירקטורים - אך המידע עצמו שנמסר לדירקטורים, ושעליו הם ביססו את החלטתם, היה מידע שגוי או חלקי - ייחשב הדיווח ל"מטעה". בהתאם לקביעה זו, יהיה מקום להתייחס לפרטי המידע השונים נושא ההחלטה, ולבחון האם יש מקום לקבוע לגביהם ובהתייחס לכל אחד מהעותרים, כי הוא אחראי להפרה הנטענת לגביו.

לאחר מכן, יהיה מקום להתייחס ליתר טענות הצדדים, ובכלל זה לטענותיו של קנדה כי לא מתקיימים לגביו יתר יסודות ההפרה וכן לטענת ההגנה מן הצדק. לבסוף, יהיה מקום לדון בטענות בנוגע לאמצעי האכיפה.

א. מהו פרט מטעה?

עיקרון המהותיות

40. העתירה עוסקת כאמור בהפרה נטענת של הוראת ס"ק (4) לחלק ג' לתוספת השביעית לחוק ניירות ערך. סעיף זה מגדיר כהפרה מינהלית מקרה בו מאן דהוא -

"כלל בטיוטת תשקיף, בדוח, בהודעה, במסמך או במפרט הצעת רכש, שהוגשו לרשות לפי חוק זה, פרט מטעה, בניגוד להוראות סעיף 44א1(א), או כלל בחוות דעת, בדוח, בסקירה או באישור, שנכללו או שנזכרו באחד מאלה, בהסכמתו המוקדמת, פרט מטעה, בניגוד להוראות סעיף 44א1(ב) והיה עליו לדעת שיש בכך כדי להטעות משקיע סביר" (ההדגשה שלי, ר.ר.).

סעיף 44א1(א) הנ"ל לחוק ניירות ערך אוסר על פרסום "פרט מטעה" בדיווחים המוגשים לרשות, בקובעו כי - "בטיוטת תשקיף, בתשקיף, בדוח, בהודעה, במסמך או במפרט הצעת רכש, המוגשים לפי חוק זה לרשות (בסעיף זה – דיווח), לא יהיה פרט מטעה".

סעיף 1 לחוק מגדיר "פרט מטעה" כך: "לרבות דבר העלול להטעות משקיע סביר וכל דבר חסר שהעדרו עלול להטעות משקיע סביר".

41. נקודת המוצא לדיון בשאלה מהו פרט מטעה מצויה בעיקרון המהותיות. בהתאם לעיקרון זה, משתרעת חובת הגילוי על כל מידע שהוא מהותי למשקיע הסביר. כך למשל, הסביר בית המשפט העליון ברע"פ 11476/04 מדינת ישראל נ' חברת השקעות דיסקונט בע"מ פס' 133, 137 (21.2.2010) (להלן: "עניין דיסקונט"):

"חובת הגילוי על-פי דיני ניירות ערך מתייחסת למידע מהותי שתאגיד חייב בגילויו לצורך מתן מידע רלבנטי, כולל ואמיתי למשקיע הסביר.... מידע מהותי למשקיע הסביר משמעו – עובדות אשר ידיעתן עשויה להביא לשינוי בתמונת הנתונים הניצבת בפניו, שעל יסודה הוא מקבל את החלטתו בענין נייר הערך; עובדה מהותית לענין זה משמעה עובדה העשויה להוות מרכיב חשוב בנכונותו של אדם לרכוש או למכור נייר ערך; עובדה היא מהותית אם קיים סיכוי של ממש כי להשמטתה תהיה השפעה של ממש, ישירה או עקיפה, על ההחלטה אם לבצע עסקה, אם לאו; לצורך היותו של נתון ענין מהותי החייב בגילוי, אין הכרח כי הוא יהווה נתון מכריע לצורך החלטה בדבר ביצוע עסקה. די בכך שיהווה נתון אחד מתוך מכלול נתונים חשובים רלבנטיים לצורך כך...".

(לעיקרון המהותיות, ראו גם: ע"א 1928/93 רשות ניירות-ערך נ' גבור סברינה מפעלי טקסטיל בע"מ, פ"ד מט(3) 177 (1995) (להלן: "עניין גבור סברינה"); ע"פ 3891/04 ערד השקעות ופיתוח תעשייה בע"מ נ' מדינת ישראל, פ"ד ס(1) 294, 345 (2005); ע"פ 2103/07 הורוביץ נ' מדינת ישראל פס' 38-36 (31.12.2009) (להלן: "עניין הורוביץ"). כן ראו בספרם של מוטי ימין ואמיר וסרמן תאגידים וניירות ערך 44 (2006) (להלן: "ימין ווסרמן"); לאה פסרמן-יוזפוב דיני ניירות ערך חובת הגילוי 186-182 (2009) (להלן: "פסרמן-יוזפוב"); רונן עדיני דיני ניירות ערך 79-74 (2004)).

42. השאלה מהו מידע מהותי למשקיע הסביר נבחנת בהתאם לתכליות הגילוי. מקובל להתייחס לשלוש תכליות עיקריות: מתן מידע למשקיעים לצורך קבלת החלטה מושכלת; הבטחת שוק ניירות-ערך יעיל; ולבסוף - פיקוח על אורגנים בחברות ציבוריות ויצירת הרתעה מפני התנהלות בלתי-תקינה, תרמית ומניפולציות. כך למשל, נקבע בעניין גבור סברינה -

"לחובת הגילוי ב'שוק המשני' שלוש תכליות: האחת, לספק מידע זמין, מדויק ומהיר למשקיעים על נסיבות משתנות העשויות להשפיע על האופן שבו יכלכלו מעשיהם. השנייה, להרתיע בעלי כוח בחברה מפני התנהגות חריגה העלולה לפגוע בחברה ומפני שימוש במידע פנים לתועלתם, תוך אפשרות פיקוח על פעולותיהם. והתכלית השלישית, לבסס שוק יעיל לניירות ערך, שבו מגיבים מחירי ניירות הערך הנסחרים באופן מיידי לכל מידע בעל חשיבות, ובכך לסייע לגיוס הון ולפיתוח המשק" (בעמ' 186. לדיון בתכליות אלה, ראו: עניין הורוביץ, בפס' 32; ע"א 5320/90 א.צ. ברנוביץ נכסים והשכרה בע"מ נ' רשות ניירות-ערך, פ"ד מו(2) 818, 831 (1992)).

43. במקרה דנן ישנה חשיבות רבה לתכליות הנוגעות לפיקוח על אורגנים בחברות. השאלה במקרה דנן נוגעת לדיווח על החלטה של הדירקטוריון שלא לממש זכות סירוב ראשון הנתונה לחברה מכוח הסדר לתיחום פעילות בין החברה לבין בעלי-השליטה בה, המכהנים גם כנושאי משרה בחברה. במקרה כזה, אלמלא החלטת הדירקטוריון לוותר על העסקה, היו בעלי-השליטה עשויים להיחשב כמי שמפרים את חובות האמון שלהם כלפי החברה, ובכלל זה את החובה שלא להימצא בניגוד עניינים, לא להתחרות בחברה ולא לנצל הזדמנויות עסקיות של החברה.

הדיווח על ההחלטה מאפשר, אם כן, למשקיע הסביר לבחון את אופן ההתנהלות הן של הדירקטוריון והן של בעלי-השליטה בסיטואציה הרגישה הזו. דיווח כזה נועד לאפשר למשקיעים לקבל את כל המידע הנדרש להם לשם גיבוש החלטת השקעה מושכלת – הן מידע ספציפי ביחס לעסקה הנדונה והן מידע רחב יותר על אופן ההתנהלות של האורגנים בחברה. כך משרת הדיווח, בעקיפין, תכלית נוספת של פיקוח והרתעה של נושאי המשרה בחברה.

מידע כמותי ומידע איכותי

44. עוד יצוין כי ניתן להבחין באופן גס בין שני סוגים של מידע מהותי – כמותי ואיכותי (ראו גם: פסרמן-יוזפוב, בעמ' 203 ואילך; ימין ווסרמן, בעמ' 48-47). במידע כמותי הכוונה היא בדרך-כלל לנתונים פיננסיים שיש להם השפעה כלכלית ישירה על החברה, ושניתן לכמתם. כך למשל, מידע על עסקה לרכישת נכס שישפיע באופן משמעותי על מצבת נכסיה של החברה, ייחשב למידע מהותי מהפן ה"כמותי", וזאת בשל ההשלכה הכלכלית הישירה של העסקה על החברה.

מידע מהותי יכול להיות גם "איכותי", קרי מידע שלא ניתן לכמתו. הדוגמא המובהקת לכך מצויה בעניין גבור סברינה, בו נפסק כי העובדה שיו"ר דירקטוריון החברה חלה במחלה דמנטית מתקדמת, והעובדה שמחלתו התפתחה במשך תקופה ממושכת, היו מידע מהותי למשקיע הסביר (ר' בעמ' 190 לפסק הדין, וראו גם: עת"מ (כלכלית) 37447-10-13 אפריקה ישראל תעשיות בע"מ נ' רשות ניירות ערך (28.1.2015) (להלן: "פסק-הדין בעניין אפריקה ישראל"), בפס' 74 ואילך).

45. המסקנה מהאמור לעיל היא אם כן כי מידע המעיד על נורמות ניהול בלתי סבירות בחברה הוא מידע מהותי מהפן האיכותי. גילוי מידע זה מגשים אף הוא את תכליות הגילוי, ובכלל זה את התכלית שעניינה בפיקוח והרתעה של נושאי משרה. מידע כזה נדרש למשקיעים גם לשם קבלת החלטה השקעה מושכלת, לאור ההנחה שמשקיע סביר עשוי להעדיף שלא להשקיע את כספו בחברה שהאורגנים שלה מתנהלים באופן בלתי-תקין.

תכלית הגילוי אודות החלטת הדירקטוריון

46. הדיווח על החלטת דירקטוריון לפי הסדר תיחום פעילות, נועד אם כן כדי לאפשר למשקיעים לקבל החלטת השקעה מושכלת, וכך גם לפקח על הדירקטוריון ביחסיו עם בעל השליטה. כאשר בעל-השליטה מעלה לפני החברה את האפשרות לממש זכות סירוב ראשון העומדת לה מכוח הסדר תיחום פעילות, מצוי בעל-השליטה בניגוד עניינים חזיתי עם החברה. במקרה כזה, הדיווח על החלטת הדירקטוריון נדרש על-מנת לאפשר למשקיעים לבחון את שיקול-דעתו: האם הדירקטוריון מונע משיקולים עסקיים שעניינם בטובת החברה ועומד על מימוש זכויותיה מכוח ההסדר? או שמא הדירקטוריון נוטה "לוותר" על הזדמנויות עסקיות בהשפעת האינטרסים המנוגדים של בעלי-השליטה?

לשם בחינה זו, ציבור המשקיעים נדרש למידע לא רק בנוגע להליכי האישור של העסקה אלא גם למידע אודות העסקה לגופה, ובכלל זה מידע שממנו ניתן ללמוד על ההיתכנות של העסקה מבחינת החברה ועל הסיכויים והסיכונים הכרוכים בה עבור החברה בחינת העסקה בכלים אלה על ידי המשקיעים, עשויה אף היא להעיד על האפקטיביות של הסדר תיחום הפעילות. משכך מדובר במידע מהותי למשקיע הסביר לצורך גיבוש החלטת השקעה, מידע התורם גם לתכלית של פיקוח על נושאי משרה והרתעתם.

המידע הזה הוא מידע מהותי מהפן האיכותי, במובן זה שהוא עשוי להעיד גם על נורמות הניהול הנוהגות בחברה. כך, משקיע המתרשם כי בעלי השליטה אינם מספקים לדירקטוריון מידע נכון, וכי דירקטוריון החברה מוותר על הזדמנויות עסקיות לטובת בעלי-השליטה חרף כדאיותן הכלכלית ופוטנציאל הרווח הטמון בהן עבור החברה, עשוי לבחור שלא להשקיע בחברה. כדי לבחון נושאים אלה, נדרש למשקיעים מידע אודות העסקה עצמה, כמו גם מידע אודות שיקולי הדירקטוריון כאשר הוא מחליט לדחות אותה.

היחס בין חובת הגילוי לדירקטוריון לבין חובת הגילוי למשקיעים

47. הצדדים נחלקו ביניהם בשאלת היחס בין חובת הגילוי לדירקטוריון לבין חובת הגילוי למשקיעים במסגרת הדוח המיידי. עמדת העותרים היתה כי די בכך שהדוח המיידי ישקף את מה שנאמר לדירקטורים בפועל בישיבת הדירקטוריון, וכי אין לבחון את השאלה האם הפרטים שנמסרו לדירקטוריון בישיבת הדירקטוריון היו נכונים לגופם. עמדת הרשות היתה שונה – הרשות טענה כי כאשר אותו אדם מסר פרטים שהם מטעים לדירקטוריון ואף כלל פרטים אלה בדוח המיידי, יש להטיל עליו אחריות לכך, וזאת – גם אם הפרטים בדוח המיידי שיקפו באופן מדויק את המידע שנמסר לדירקטוריון.

48. בוועדת האכיפה, קבעה דעת הרוב כאמור כי אם המידע שנמסר לדירקטוריון, ושאמור לפי מהותו להיכלל בדוח מיידי של החברה הוא מטעה, מסירתו לדירקטוריון תביא בהכרח לכך שהוא יגיע גם לידיעת ציבור המשקיעים ותגרום להטעייתו. דעת הרוב קבעה כי ישיבת הדירקטוריון היתה "מעין תחנת ביניים בדרך אל הדיווח לציבור המשקיעים, או חוליה ראשונה בשרשרת הדיווח שהסתיימה בדו"ח המיידי" (בעמ' 31). המשמעות היא שהיה על העותרים לוודא, עם הוצאת הדוח, כי פרטים מטעים שהובאו על-ידיהם בישיבת הדירקטוריון לא יכללו בדוח, כדי לעמוד בחובת הגילוי הנאות.

לעומת זאת, דעת המיעוט סברה כי אין חפיפה בין חובת הגילוי לדירקטוריון לחובת הגילוי למשקיעים, בהתחשב בכך שמדובר בקהלי יעד שונים ובתכליות גילוי שונות. לכן בחנה דעת המיעוט את שאלת ההטעיה ביחס לכל אחד מפרטי המידע שנטען כי הם "מטעים" בהתאם למבחן המהותיות עבור המשקיע הסביר (פרטים אליהם נתייחס בהמשך).

49. אכן, אין בהכרח חפיפה מלאה בין חובת הגילוי לדירקטוריון לבין חובת הגילוי למשקיעים, וזאת בהתחשב בכך שמדובר בקהלי יעד שונים, שיש הבדל בין הידע המוקדם שניתן לצפות שיהיה לכל אחד מהם. מכאן שגם המידע שנדרש להם עשוי להיות שונה. יחד עם זאת, ישנה חפיפה מסוימת בין חובת הגילוי לדירקטוריון לבין חובת הגילוי למשקיעים.

כפי שהובהר לעיל, היקף הגילוי בדוח המיידי ייבחן בהתאם לעיקרון המהותיות, ותוך בחינת הגילוי הנדרש לאור תכליתו - פיקוח על התנהלות האורגנים בחברה. לכן, ניתן להניח כי מידע שעשוי היה להשפיע באופן משמעותי על החלטת הדירקטוריון בנוגע לעסקה – יהיה גם מידע מהותי למשקיע הסביר. מידע כזה עשוי לסייע למשקיע הסביר להעריך באופן ביקורתי את החלטת הדירקטוריון. כך למשל, נתונים המצביעים על כך שהעסקה המובאת לדירקטוריון היא עסקה רווחית וכדאית מאוד לחברה, הם נתונים שרלוונטיים לא רק לדירקטוריון בעת קבלת החלטתו, אלא גם למשקיע הסביר, המבקש להעריך את ההחלטה על דחיית העסקה. נתונים אלה עשויים להעלות סימני שאלה בנוגע להחלטת הדירקטוריון.

במילים אחרות, משקיע המבקש לבקר את החלטת הדירקטוריון, מעוניין לדעת לא רק מה היה המידע שעמד לפני הדירקטוריון כאשר הוא קבל את ההחלטה שלו, אלא גם פריטי מידע נוספים שיכולים להשפיע על השאלה האם החלטת הדירקטוריון היא סבירה לגופה. אם הדירקטוריון החליט לדחות עסקה שהיא באופן אובייקטיבי ולאור מכלול הנתונים לגביה - עסקה כדאית, המשקיע הסביר מעוניין כמובן לדעת זאת.

50. לאור האמור לעיל, בדיווח אודות החלטת של הדירקטוריון לדחות עסקה שהובאה לחברה מכוח הסדר תיחום פעילות, יש לכלול מידע כללי על העסקה וכן מידע שממנו ניתן ללמוד על כדאיותה של העסקה והסיכונים הכרוכים בה. לא ניתן – כגישת העותרים, להסתפק במידע על הליך אישור העסקה והנימוקים לאישורה.

זאת ועוד, העובדה כי תכלית הגילוי היא פיקוח על האורגנים בחברה, אינה שוללת את קיומה של חובת גילוי של מידע "כמותי" אודות העסקה הנדונה. נהפוך הוא - קיימים יחסי גומלין בין הפן "הכמותי" של המידע לפן ה"איכותי" שלו המתייחס לתהליך קבלת ההחלטה ולהחלטה שהתקבלה גופה. כך למשל ככל שמדובר בעסקה רווחית וכדאית לחברה, כך עשויים לעלות סימני שאלה בנוגע להחלטת הדירקטוריון לדחותה.

יוער במאמר מוסגר כי באופן מעשי סביר להניח שנושא משרה שהטעה את הדירקטוריון או החסיר ממנו פרט מהותי מסוים, ואשר נוטל חלק בדיווח לציבור המשקיעים, לא יבחר לגלות את הפרט הזה במסגרת הדיווח לציבור המשקיעים. יחד עם זאת, אין בכך כדי לשלול את אחריותו של אותו נושא משרה, הן ביחס להטעיית הדירקטוריון, והן – כמו במקרה דנן – ביחס להטעייתו של ציבור המשקיעים.

51. עוד יש לציין בהקשר זה כי לצורך בחינת השאלה איך היה מידע מסוים משפיע על משקיע סביר, יש להתייחס לרושם הכללי המתקבל ממכלול המידע, והאם יש במכלול הזה כדי להטעות את המשקיע הסביר ביחס לכדאיות העסקה – ולכן גם ביחס לסבירות החלטת הדירקטוריון לדחות אותה. יתכן שפרטי מידע לא יהיו מטעים כל אחד כשלעצמו, אבל משקלם המצטבר יהיה כזה שעשוי להטעות את המשקיע הסביר.

52. לכן אני סבורה כי דיווח לציבור המשקף באופן מדויק את המידע שנמסר לדירקטוריון כפי שהמידע נמסר לו - לרבות פרטים שגויים וחלקיים - יכול להיחשב כדיווח מטעה. זאת מכיוון שלצורך ביקורת על החלטת הדירקטוריון לדחות את העסקה, לא די לו למשקיע לקבל דיווח על המידע שנמסר לדירקטוריון ושעל-יסודו התקבלה החלטתו בפועל, אלא גם את המידע הנדרש כדי להעריך את החלטת הדירקטוריון. כאשר המידע שנמסר לדירקטוריון היה מידע שגוי או חסר, הדבר עשוי להיחשב לא רק להפרה של חובות הגילוי כלפי הדירקטוריון, אלא גם כלפי ציבור המשקיעים.

כפי שצוין לעיל, העותרים העלו טענות רבות ביחס לעובדה שדעת הרוב התייחסה לדיון בדירקטוריון החברה, בעוד שהיה עליה לבחון את שאלת המהותיות בעיניו של המשקיע הסביר. להלן נתייחס בפירוט לנימוקי דעת הרוב. אולם יש לציין כבר בשלב זה כי לאור החפיפה הקיימת ביחס לחלק מפרטי המידע שיש לגלות לדירקטוריון לבין אלה שיש לגלות למשקיע הסביר, אין פגם בהתייחסות דעת הרוב לשאלת הטעיית הדירקטוריון. זאת - כל עוד הפרטים המטעים הללו היה בהם כדי להטעות גם את המשקיע הסביר, וכל עוד אותו אדם הטעה הן את הדירקטורים והן את המשקיעים כאשר הוא כלל את המידע המטעה בדוח.

הוראות תקנות הדיווח

53. המסקנה שלעיל עולה לטעמי בקנה אחד גם הוראות תקנות הדיווח שאליהם הפנו העותרים בסיכומים. כך, רוזן לא חלק על כך שהתכלית שביסוד חובת הדיווח היא פיקוח על האורגנים בחברה, בשים לב לניגוד העניינים של בעלי-השליטה במסגרת הסדר תיחום הפעילות. לטענתו, מתכלית זו נובע כי היקף הדיווח הנדרש במקרה כדוגמת המקרה דנן, שונה מהיקף הדיווח הנדרש על החלטה פוזיטיבית להתקשר בעסקה מהותית ומצומצם יותר ממנו. העותרים טענו כי מסקנה זו נובעת מההשוואה בין תקנה 29א לתקנות הדיווח שעניינה דיווח על אישור פעולות לנושאי משרה, לבין תקנה 36(א1) העוסקת ברכישה של נכס מהותי. לשיטתם, בעוד שתקנה 36(א1) קובעת חובת גילוי נרחבת ומפורטת, הכוללת גם תיאור של טיב העסקה, כדאיותה לחברה והסיכונים הטמונים בה, הרי הדיווח מכוח תקנה 29א הוא מצומצם יותר בהיקפו.

54. אכן, תקנה 36(א1) לתקנות הדיווח, העוסקת בדיווח על התקשרות בעסקה לרכישת נכס מהותי, כוללת חובת דיווח נרחבת ומפורטת. תקנה 36(א1) מחייבת את התאגיד להגיש דוח בכל אחד משלבי העסקה, תוך פירוט ביחס ל"סוג הנכס הנרכש, גורמי סיכון מיוחדים, אם קיימים, והשפעתם על עסקי התאגיד, כמפורט בתוספת החמישית". אולם, מהחובה המפורטת בתקנה זו, לא נובעת המסקנה (לה טענו העותרים) כי נתונים אודות סיכונים הכרוכים בעסקה או על השפעתה האפשרית על התאגיד, הם נתונים שאין חובה לגלותם גם בהקשרים אחרים.

55. הבסיס לחובת הגילוי אינו רק בהסדר ספציפי כזה או אחר, אלא קודם כל בבחינת הנתון המסוים על רקע עיקרון המהותיות. עיקרון המהותיות, הוא כאמור עיקרון ה"על" לעניין היקפה של החובה. עובדת קיומם של הסדרים ספציפיים המחייבים גילוי של מידע מסוג מסוים בנסיבות מסוימת, אינה גורעת מחובת הדיווח אודות כל מידע מהותי למשקיע הסביר. ודאי שלא משתמע ממנה כי מידע מאותו הסוג לא ייחשב למהותי בנסיבות אחרות (ראו למשל, עניין דיסקונט, בפס' 133). יוער בהקשר זה גם כי תקנה 36(א1) מכפיפה עצמה לעיקרון המהותיות, בקובעה כי יש לגלות בנוסף לפרטים הנדרשים בה גם "כל פרט מהותי אחר החשוב למשקיע סביר להבנת עסקת הרכישה" (ההדגשה היא שלי, ר.ר.).

56. זאת ועוד, במקרה דנן טען רוזן עצמו כי הגילוי נעשה מכוח תקנה 36(א) לתקנות הדיווח הקובעת כי "בדוח יובאו פרטים בדבר כל אירוע או ענין החורגים מעסקי התאגיד הרגילים בשל טיבם, היקפם או תוצאתם האפשרית, ואשר יש להם או עשויה להיות להם השפעה מהותית על התאגיד...". תקנה 36(א1) העוסקת ברכישה של נכס מהותי היא מקרה פרטי של תקנה זו. אם כך, ודאי שאין לקבוע כי תקנה 36(א1) יוצרת הסדר שלילי ביחס לגילוי מידע אודות השפעת העסקה על התאגיד בנוגע לאירועים או עניינים אחרים החורגים מעסקי התאגיד הרגילים.

57. תקנה 29א לתקנות הדיווח קובעת חובת גילוי בדבר החלטות של החברה בנוגע לאישור פעולות עם נושאי משרה לפי סעיפים 255-254 לחוק החברות. סעיף 254 לחוק החברות קובע כי פעולה של נושא משרה בניגוד עניינים, תחרות עם עסקי החברה או ניצול הזדמנות עסקית של החברה לצורך השגת טובת הנאה אישית – תיחשב להפרת חובת אמון. סעיף 255 מאפשר לחברה "לרפא" את הפרת חובת האמון בדרך של אישור הפעולה בתנאים ובפרוצדורה הקבועה בחוק החברות.

תקנה 29א לתקנות הדיווח מחייבת דיווח על פעולות לפי 254(א) לחוק החברות בין אושרו כנדרש בסעיף 255 לחוק זה ובין אם לאו. במקרה של דיווח על פעולה שאושרה לפי סעיף 255 לחוק, קובעת תקנה 29א(1) חובת גילוי אודות אישור הפעולה, וזאת "תוך פירוט שם נושא המשרה ותפקידו, מועד הפעולה ופרטיה, מועד אישור הפעולה, תיאור ההליכים שבהם אושרה הפעולה והנימוקים לאישורה".

58. אין מחלוקת כי הרציונל שביסוד הגילוי על החלטות לפי הסדר תיחום פעילות דומה לרציונל שביסוד הגילוי הנדרש בתקנה 29א לתקנות הדיווח. רוזן מבקש להיתלות בנוסח התיבה "מועד הפעולה ופרטיה", והוא מבקש להסיק ממנה כי חובת הגילוי הנדרשת במקרה דנן בכל הנוגע לפרטי העסקה, מצומצמת יותר מחובת הגילוי במקרה של עסקה לרכישת נכס מהותי לפי תקנה 36(א1) שנדונה לעיל. זאת, לטענתו, מכיוון שבמקרה הראשון הדגש הוא על ההליכים שבהם אושרה הפעולה והנימוקים לאישורה לצורך פיקוח על הדירקטוריון מול בעלי השליטה, ואילו במקרה האחרון הדגש הוא על בחינת טיב העסקה, איכותה והשפעתה על החברה.

אינני רואה טעם להידרש לשאלה הכללית בנוגע ליחס שבין היקף הגילוי מכוח תקנה 29א לבין הגילוי מכוח תקנה 36(א1) לתקנות הדיווח. זאת משום שהשאלה שיש לבחון אותה במקרה דנן היא מהו המידע המהותי למשקיע הסביר בנסיבות העניין. באופן דומה, השאלה מהם ה"פרטים" אותם יש לגלות לפי תקנה 29א לתקנות הדיווח, נגזרת מתכלית הדיווח ותלויה בנסיבות המקרה. בכל מקרה יש לשאול מהו המידע המהותי למשקיע הסביר שנדרש לו כדי להבין את טיב העסקה, ולהעריך - לאור זאת - את אופן התפקוד של הדירקטוריון.

ב. הנחיות רשות ניירות ערך לעניין גילוי בדבר הסדרי תיחום פעילות

59. ביום 12.10.2015 פרסמה רשות ניירות-ערך את עמדה 101-20 העוסקת בגילוי אודות הסדרי תיחום פעילות. בהתאם להנחיות אלה, נדרשת חברה לדווח על הסדר תיחום פעילות, וכן על עסקאות ספציפיות המובאות לחברה מכוח הסדר כזה.

ההנחיות מבחינות בין דיווח על עסקה שהחברה בחרה להתקשר בה, לבין דיווח על עסקה שהחברה דחתה. במקרה של התקשרות בעסקה, על החברה לדווח על ההתקשרות ככל שהדבר נדרש על-פי דין. במקרה של דחיית העסקה - ההנחיות מבחינות בין התקשרות שלו היתה מבוצעת היתה "מהותית" לחברה, לבין התקשרות שאינה מהותית לחברה. יוער כי במקרה דנן העותרים לא טענו כי עסקת המקרקעין היא עסקה שלא היתה "מהותית" אם החברה היתה בוחרת להתקשר בה.

60. בהתאם להנחיות הרשות, דיווח על דחיית עסקה שלו היתה מבוצעת היתה "מהותית" לחברה צריך לכלול את הפרטים הבאים: "1. תיאור כללי של ההתקשרות; 2. מועד החלטת החברה; 3. זהות האורגנים שבחנו את ההתקשרות; 4. פירוט כללי בדבר המידע שהובא בפני האורגנים לצורך קבלת החלטה; 5. נימוקי ההחלטה לדחות את ההתקשרות" (סעיף א'). ההנחיות מבהירות כי אין בהן כדי לגרוע מהחובה לגלות "כל פרט נוסף העשוי להיות חשוב למשקיע הסביר השוקל השקעה בניירות הערך של החברה".

לטענת רוזן בהתאם להנחיות הנ"ל נדרש רק "תיאור כללי" של ההתקשרות וכן "פירוט כללי בדבר המידע שהובא בפני האורגנים לצורך קבלת החלטה". זאת בדומה לגילוי הנדרש מכוח תקנה 29א לתקנות הדיווח כמפורט לעיל. לכן, כך נטען, הדוח המיידי עמד בהנחיות נושא עמדה 101-20.

61. טענה זו של העותרים תיבחן בהמשך תוך התייחסות לפרטי המידע הספציפיים שבמחלוקת. בשלב זה ניתן לציין כי לטעמי מרבית פרטי המידע נושא המחלוקת דנן, הם אכן פרטים הנוגעים ל"תיאור כללי של ההתקשרות" או ל"פירוט כללי בדבר המידע שהובא בפני האורגנים לצורך קבלת החלטה". גם ביחס לפרטי מידע אחרים, מדובר בפרטים שהיה מקום לגלותם בנסיבות המקרה דנן מכוח עיקרון המהותיות. מכל מקום, ברור כי עמדה 101-20 אינה חלה על המקרה דנן לאור המועד בו היא פורסמה, וההתייחסות אליה נעשית אך בשל טענת העותרים כי קיימת סתירה בין עמדה 101-20 לטענות הרשות בהליך הנוכחי.

ג. פרטי המידע המטעים והחסרים

62. את פרטי המידע שבמחלוקת בנסיבות העניין, ניתן לחלק לכמה סוגים -

הסוג הראשון כולל פרטים שהוצגו לדירקטוריון, שאין מחלוקת כי הם נכונים, אך הם הושמטו מהדוח המיידי: מיקום המקרקעין, גובה התמורה ומועדי התשלום של התמורה. פרטים אלה אף נזכרו בטיוטת הדוח המיידי שערכו היועצים המשפטיים של החברה. לגבי פרטים אלה היתה תמימות דעים בין דעת הרוב לבין דעת המיעוט בוועדת האכיפה כי מדובר בפרטים מהותיים למשקיע הסביר, שהשמטתם מהדוח מהווה "פרט מטעה".

הסוג השני כולל פרטים שהוצגו לדירקטוריון באופן שגוי, או שלא הוצגו לדירקטוריון כלל. בהתאם לכך, פרטים אלה פורסמו בדוח המיידי באופן שגוי או שלא הוצגו בדוח כלל. פרטים אלה כוללים את התיאור השגוי של הקרקע כ"חקלאית". תחת קטגוריה זו נכללות גם ההשמטות של הפרטים בדבר התב"ע החלה על המקרקעין ובדבר כוונתם של בעלי-השליטה לממן את העסקה בדרך של פיצול הקרקע ליחידות ושיווק מיידי של זכויות לרוכשים. פרט נוסף נוגע לאפשרות של החברה לממן את רכישת המקרקעין באמצעות אשראי בנקאי (בהקשר זה נטען כי ההערכה של קנדה בנוגע להיתכנות של אפשרות זו נעשתה ללא בדיקה וברשלנות).

כאמור לעיל, דעת הרוב קבעה ביחס לפרטים אלה כי הטעיית הדירקטוריון הובילה גם להטעיה בדוח המיידי. דעת המיעוט לעומתה זאת בחנה כל פרט בנפרד בהתאם למבחן המהותיות למשקיע הסביר וקבעה כי חלקם אינם פרטים מטעים.

סוג שלישי של מידע נוגע לנימוקי הדירקטוריון לדחיית העסקה. אין מחלוקת כי נימוקים אלה הועתקו לדוח המיידי באופן ששיקף נאמנה את החלטת הדירקטוריון. דעת הרוב סברה כי הנימוק שעניינו בהתאמת העסקה לצביון הפעילות של החברה היה שגוי לגופו, ולכן יש לראות בדיווח אודותיו כפרט מטעה. מנגד, סברה דעת המיעוט כי מאחר שהדיווח כשלעצמו היה מהימן ומשמדובר בעניין הנתון לשיקול דעת הדירקטוריון והעומד לביקורתם של המשקיעים, אין לראות בכך כ"פרט מטעה".

על-רקע האמור לעיל, ייבחנו להלן טענות הצדדים ביחס לכל אחד מפרטי המידע שבמחלוקת.

(1) פרטים שגולו לדירקטוריון והושמטו מהדוח המיידי – מיקום הקרקע ופרטי התמורה

63. אין מחלוקת כי הפרטים בנוגע למיקום המקרקעין, גובה התמורה ומועדי התשלום של התמורה, כפי שנמסרו לדירקטוריון, לא הופיעו בדוח המיידי. בדיווח לדירקטוריון מסר רוזן כי המקרקעין נשוא העסקה נמצאים "בסמוך לחוף מנדרין בצפון תל-אביב". עובדה זו צוינה גם בטיוטת הדוח המיידי שניסחו עורכי הדין של החברה. אך מהדוח המיידי הושמט לחלוטין המידע בנוגע למיקום המקרקעין.

עוד הושמטו מהדוח המיידי הפרטים אודות התמורה עבור מקרקעין ומועדי התשלום. כך, בישיבת הדירקטוריון מסר רוזן כי מדובר במקרקעין ב"עלות כוללת של כ-120 מיליון ₪". עוד נמסר כי "התשלום הראשון בגין רכישת הקרקע בסך של כ-20 מיליון ₪ ישולם במועד החתימה על הסכם המכר ואת יתרת התמורה, בסך כולל של 100 מיליון ₪, יש לשלם עד ליום 30 ביוני 2012". גם פרטים אלה הופיעו בטיוטת הדוח המיידי שניסחו עורכי-הדין של החברה. לעומת זאת, בדוח המיידי נכתב רק כי התמורה "נאמדת בסכום מהותי מאוד ביחס להונה העצמי של החברה נכון ליום 31 בדצמבר 2011" וכי "חלק מהותי מתוך התמורה ישולם במועד החתימה על ההסכם לרכישת הקרקע ויתרת התמורה תשולם בחודשים הקרובים".

64. כאמור, הן דעת המיעוט והן דעת הרוב סברו כי ההשמטה בדיווח של הפרטים בדבר מיקום הקרקע והתמורה כפי שאלה נמסרו לדירקטוריון, היא "פרט מטעה".

העותרים טענו כי בנסיבות העניין לא היו הפרטים בנוגע למיקום המקרקעין ותנאי התשלום – פרטים מהותיים, בשים לב לכך שהדירקטוריון דחה את העסקה "על הסף" בשל היעדר תזרים מזומנים ובשל חוסר התאמתה לחברה ולא בשל חוסר הכדאיות שלה. רוזן התייחס בהקשר זה גם לדעת המיעוט, ולכך שהיא נימקה את הכרעתה בכך שמידע זה נדרש לצורך הערכת כדאיות העסקה. לגישתו, קביעה זו עומדת בסתירה לקביעה אחרת של דעת המיעוט, שלפיה לא היה ספק בנוגע לאטרקטיביות של העסקה.

מנגד, טענה הרשות כי בהחלטה כדוגמת החלטת הדירקטוריון, ברור שהשיקול המרכזי הוא כדאיות העסקה לחברה, וכך גם היה במקרה דנן. יתרה מכך, לדירקטוריון ויותר מכך לציבור לא היה ברור שבעלי-השליטה היו סבורים שהעסקה כדאית, וזאת לאור התוספת בדוח, לפיה אין ודאות כי בעלי-השליטה ירכשו את הקרקע בסופו-של-דבר.

65. אני סבורה כי הדין עם הרשות, וכי ההשמטה בדיווח היא מטעה.

פרטי מיקום המקרקעין והתמורה הם פרטים שהיה מקום לגלותם לציבור המשקיעים בנסיבות העניין ממספר טעמים. ראשית, מדובר בפרטים בסיסיים וחשובים בנוגע לכל עסקת מקרקעין. ככאלה, הם נחוצים למשקיע הסביר (כמו גם לדירקטוריון) ולו לשם הבנת טיב העסקה שהובאה לפני הדירקטוריון. ללא פרטים אלה לא יכול משקיע סביר לבצע ביקורת כלשהי על החלטת הדירקטוריון לדחות את העסקה.

שנית, פרטים אלה הוצגו בפועל לדירקטוריון. על-מנת שמשקיע סביר יוכל להעריך את החלטת הדירקטוריון כראוי, עליו לדעת מהו המידע המהותי שעל-יסודו התקבלה החלטתו. העובדה שפרטים אלה הופיעו בטיוטת הדוח שניסחו עורכי הדין של החברה והושמטו לאחר מכן, מהווה גם היא אינדיקציה למהותיותם ומחזקת את טענת הרשות ביחס אליהם. די בכל אלה כדי לדחות את טענת העותרים ביחס לפרטים האמורים.

66. מעבר לכך, אינני מקבלת את טענת העותרים לפיה לא היתה חשיבות לשאלת כדאיות העסקה במקרה דנן. בהקשר זה מקובלת עלי עמדת הרשות לפיה שיקולים הקשורים בכדאיות העסקה, ובפרט - נתונים המצביעים על פוטנציאל רווח גבוה מהעסקה - הם רלבנטיים בכל החלטה על דחיית עסקה כגון ההחלטה דנן. גם אם הדירקטוריון החליט לדחות את העסקה מנימוקים אחרים (תזרים המזומנים של החברה והתאמת העסקה לאופי הפעילות של החברה), על-מנת שמשקיע סביר יוכל להעריך את סבירות החלטת הדירקטוריון (היינו – את השאלה אם היה נכון לתת משקל מכריע לנימוקים אלה), היה מקום לגלות את הפרטים בנוגע למיקום המקרקעין ולתמורה, בהיותם בעלי משמעות קריטית לצורך הערכת כדאיות העסקה.

בהקשר זה אינני מקבלת את טענת העותרים כאילו לא היה ספק בדבר האטרקטיביות של העסקה (שכן בעלי השליטה ביקשו לבצע אותה). משקיע סביר יתקשה להעריך את מידת האטרקטיביות של עסקת מקרקעין בלא שקיבל מידע בסיסי על מיקום המקרקעין ומחיר העסקה. לצורך הערכה כזו, חייב המשקיע להיות מודע לכלל הפרטים הללו, וודאי שאלה הם פני הדברים כאשר מדובר בקרקע במיקום אטרקטיבי במיוחד – בסמוך לחוף הים בצפון תל-אביב.

67. זאת ועוד – מפרוטוקול ישיבת הדירקטוריון עולה כי הפרטים בנוגע למיקום המקרקעין ולפרטי התמורה, אכן עמדו בפועל ביסוד נימוקי הדחיה של העסקה. כך, אין חולק כי נימוק מרכזי בהחלטת הדירקטוריון נגע להיעדר תזרים המזומנים הנדרש למימון הרכישה לנוכח התחייבויותיה של החברה כלפי מחזיקי האג"ח (מכוחן היה עליה לפרוע בחודשים מאי, יוני ואוקטובר 2012 אג"ח בסך כולל של כ-42 מיליון ₪). המידע בנוגע לגובה התמורה ולמועדי התשלום היה קריטי לצורך בחינתו הביקורתית של נימוק זה. העובדה כי מדובר במקרקעין במיקום אטרקטיבי עשויה גם היא להשליך על יכולת המימון של העסקה, אם לוקחים בחשבון את האפשרות לממן אותה באמצעות שיווק מיידי של יחידות לרוכשים, כפי שעשו בעלי השליטה. המשקיע הסביר נדרש אם כן למידע זה כדי להעריך את מסקנת הדירקטוריון לפיה יש לדחות את העסקה בשל בעיות של תזרים מזומנים, ולקבוע האם החלטה זו נראית בעיניו כהחלטה סבירה, או כהחלטה שהושפעה מהענין האישי של בעלי השליטה בה.

68. גם ביתר טענות העותרים בהקשר זה לא מצאתי ממש.

העותרים טענו כי הפרטים בנוגע לתמורה ומועדי התשלום לא גולו מחשש לפגיעה במשא ומתן שניהלו בעלי השליטה. אך הפגיעה האפשרית במשא ומתן – גם בהנחה שהיא קיימת, אינה יכולה להצדיק פגיעה בבעלי המניות מהציבור של החברה.

קנדה טען כי גילוי הפרטים בנוגע למיקום ולתמורת המקרקעין לא נדרש לפי עמדה 101-20. אלא שכזכור עמדה זו דורשת פרסום של "תיאור כללי של ההתקשרות" וכן של "המידע שהובא בפני האורגנים לצורך קבלת ההחלטה". המידע על מיקום המקרקעין ופרטי התמורה, נכנס לגדר שני אלה, מה עוד שמדובר במידע מהותי למשקיע הסביר.

רוזן טען כי "היעדרם של המיקום ופרטי התמורה היה גלוי על פני הדברים בדו"ח" (כך במקור, ס' 62 לסיכומים). דינה של טענה זו להידחות. אם סבור רוזן כי מדובר בפרטי מידע כה מהותיים עד שהיעדרם בלט בדוח המיידי, ממילא השמטתם מהווה פרט מטעה.

לבסוף, ציינו העותרים כי רשות ניירות ערך לא ביקשה לתקן בדוח ההבהרה שפורסם ביום 28.7.2013 את השמטת הפרטים בנוגע למיקום המקרקעין ולפרטי התמורה, אך גם עובדה זו אין בה כדי לשנות את מסקנתי כלעיל.

(2) פרטים שהוצגו לדירקטוריון באופן שגוי או חלקי, ונמסרו בדוח המיידי באותו האופן

(2.1) תיאור הקרקע כ"חקלאית"

69. אין מחלוקת כי בישיבת הדירקטוריון תוארה הקרקע נשוא העסקה כ-"קרקע חקלאית", תוך שצוין כי הליך הפשרתה – אם בכלל יסתיים, עשוי להימשך שנים. זאת למרות שבפועל ייעודה של הקרקע היה שונה. דעת הרוב בוועדה קבעה כי "בניגוד לאמור בדוח ההבהרה, לא היה ייעוד הקרקע 'מלונאות' בלבד, אלא גם מגורים ומסחר (ראו, שומת נכס מקרקעין של השמאי יוסף זרניצקי המסומן י.ע. 27.11.2013)" (ההדגשה במקור, בעמ' 23 להחלטה. גם רוזן אינו חולק עוד על יעוד זה, ראו בעמ' 34 לעתירתו של רוזן).

70. רשות ניירות ערך טענה לפני הוועדה כי מאחר ששווי קרקע חקלאית נמוך משוויה של קרקע למלונאות ומגורים, יש בתיאור השגוי משום "פרט מטעה". מנגד טענו העותרים לפני הוועדה כי הטרמינולוגיה הנהוגה בענף המקרקעין היא להתייחס לכל קרקע שאינה זמינה למגורים כקרקע "חקלאית".

דעת הרוב קיבלה את עמדת הרשות, וקבעה כי העותרים היו צריכים לצפות כי תיאור הקרקע כ"חקלאית" יטעה את המשקיע הסביר באשר לטיבה ולזמינותה לבניה. שפת אנשי הנדל"ן איננה שפתו של המשקיע הסביר. דעת הרוב הוסיפה וציינה כי מדובר בפרט מהותי, לאור הראיות המצביעות על קיומם של פערי שווי בין קרקע חקלאית שאינה זמינה לבניה, לבין קרקע מלונאית וקרקע למגורים, וכן על הבדלי שומה בין קרקע חקלאית למלונאית. דעת הרוב ציינה גם כי קנדה עצמו הודה בתשאול שנערך לו כי מדובר בפרט מידע מהותי.

מנגד, דעת המיעוט סברה כי הפרטים בדבר שווי המקרקעין אינם מידע מהותי מבחינה כמותית. אין מדובר במידע מהותי גם מבחינה איכותית, שכן בהתאם לדוח שמאי המקרקעין זרניצקי שנערך לבקשת בעל השליטה, אין הבדל בין קרקע שייעודה המקורי חקלאות לקרקע שייעודה המקורי מלונאות, מבחינת הליכי שינוי הייעוד הנדרשים כדי לשנות את סוגי המקרקעין למגורים (לא מבחינת משך הזמן הנדרש ולא מבחינת הקשיים הכרוכים בשינויים אלה).

71. בעתירה דנן ביקשו העותרים לאמץ את קביעותיה של דעת המיעוט. לטענת רוזן, אין נפקות ממשית להבדל בין קרקע בסיווג חקלאי לקרקע בסיווג מלונאי, הן מבחינת זמינות הקרקע לבניה, הן מבחינת שוויה והן מבחינת כדאיות העסקה. גם קנדה טען כי ההבדל בין קרקע חקלאית למלונאית אינו מהותי, וכי העיקר הוא היותה של הקרקע ספקולטיבית ולא זמינה לבניה. רוזן הוסיף כי תיאור הקרקע כ"חקלאית" לא עמד ביסוד נימוקי הדירקטוריון לדחיית ההצעה, וכי הנימוק שעניינו באי-זמינות הקרקע היה נימוק משני בלבד של הדירקטוריון.

72. אינני מקבלת את טענות העותרים.

המחלוקת בין הצדדים היא בשאלה אם תיאור הקרקע כ"חקלאית" היה בעל נפקות לעניין שווי הקרקע, כדאיות העסקה וזמינות הקרקע לבניה, ובשאלה האם וכיצד תיאור זה השפיע על נימוקי הדירקטוריון. כפי שיובהר להלן, מקביעותיה העובדתיות של הוועדה עולה כי אכן ישנם הבדלי שווי בין קרקע חקלאית וקרקע מלונאית, ויש בכך אם כן כדי להשליך על כדאיות העסקה. כמו כן, נקל לראות מהחלטת הדירקטוריון כי תיאור הקרקע כ"חקלאית" בא לידי ביטוי בכל אחד מנימוקי הדירקטוריון לדחיית העסקה. די בטעמים אלה כדי לבסס את המסקנה שמדובר ב"פרט מטעה". לאור האמור, איני נדרשת למחלוקת העובדתית בנוגע להשלכה של סיווג הקרקע כ"חקלאית" לעניין זמינות הבניה. נפרט נושאים אלה.

73. דעת הרוב בוועדת האכיפה קבעה, כממצא עובדתי, כי מהראיות שלפניה עולה שישנם "פערים של שווי, כאלה ואחרים, בין קרקע חקלאית שאינה זמינה לבניה, ובין קרקע מלונאית וקרקע למגורים שנדונה בוועדה המחוזית"; וכן כי קיימים "הבדלי שומה בין קרקע חקלאית ובין קרקע מלונאית" (עמ' 23 להחלטה). דעת הרוב נסמכה על דבריו של שמאי המקרקעין זרניצקי, שערך לבקשת רוזן חוות דעת שמאית בנוגע למקרקעין.

דעת המיעוט נסמכה על דבריו של השמאי זרניצקי בתשאול ברשות ניירות ערך, שהובאו כלשונם בהחלטה. זרניצקי הסביר, בין היתר, כי "הקרקע שמיועדת למלונאות ומגורים אמורה להיות יותר יקרה... איש מקצוע יראה יתרון בכך שהקרקע מיועדת למלונאות ומגורים אל מול קרקע חקלאית". לצד זאת, זרניצקי ציין כי "היות ותכנית 3700 היא תכנית ענקית בתחום עירוני, המשמעויות של פערי המחירים בין סוגי הקרקע מצטמצם". זרניצקי ציין עוד כי לא תמיד מבחין השוק בהבדלים בין סוגי הקרקע (הודעה 11א, שהובאה בעמ' 70 להחלטת הועדה). דעת המיעוט סברה לפיכך כי "כשמדובר בקרקע העומדת לעבור שינוי ייעוד, ההבדל בין קרקע חקלאית לקרקע למלונאות ולמגורים יכול להיות, אם קיים, בשווי המקרקעין" (עמ' 70 להחלטה).

74. מהאמור לעיל עולה כי הן דעת הרוב והן דעת המיעוט סברו כי קיימים פערי שווי בין קרקע "חקלאית" לבין קרקע שייעודה מלונאות ומגורים, כאשר קרקע מהסוג האחרון היא ככלל בעלת שווי גבוה יותר. זאת, הגם שפערים אלה תלויים באופן שבו מעריך השוק את הפוטנציאל של העתידי של המקרקעין, ומשום כך לא תמיד ישנה הבחנה בין סוגי הייעודים השונים.

75. קביעות אלה הן קביעות עובדתיות של ועדת האכיפה המינהלית. כפי שהובהר בהחלטה בעת"מ 37447-10-13 אפריקה ישראל תעשיות בע"מ נ' רשות ניירות ערך (2.8.2014) ככלל אין להתערב בממצאי עובדה של ועדת האכיפה במסגרת עתירה מינהלית. כך נאמר שם -

"ככל שהדבר נוגע לקביעות העובדתיות של המותב, הביקורת היא מנהלית. מדובר בהתערבות בהיקף מצומצם, שתיוחד לאותם עניינים בהם טעה המותב בבירור בהחלת המבחנים ואמות המידה באופן החורג משמעותית מהסביר. רק במקרה כזה תהיה הצדקה להתערבות של בית המשפט בהחלטתו העובדתית של המותב. אם לעומת זאת יהיה בית-המשפט סבור כי המארג הכולל של הרקע העובדתי כפי שהוא נקבע על-ידי המותב מצוי בגדרי מתחם הסבירות, הוא לא יתערב במסקנות המותב – אף בהנחה שבית-המשפט, לו היה דן בענין מלכתחילה, היה מגיע למסקנות שונות."

76. במקרה דנן, אין הצדקה להתערב בממצאי הוועדה. קביעתה של דעת הרוב מבוססת על חוות דעתו של זרניצקי ואינה חורגת מתחום הסבירות. למעלה מהצורך, אני סבורה כי לא די בדבריו של זרניצקי בתשאול כדי לבסס את הטענה ששוויה של הקרקע היה זהה, בין אם ייעודה היה לחקלאות ובין אם למלונאות, מסחר ומגורים. מהאמירה של זרניצקי בתשאול לפיה כי "בשוק לא בהכרח יהיה הבדל" בין סוגי הקרקעות בתכניות בסדר גודל משמעותי כגון זו במקרה דנן, לא נובע כי זה אכן היה המצב גם במקרה הנוכחי. הראיה היחידה הנוספת שהביא רוזן לתמיכה בטענה זו היא דבריו של יאיר לנדאו, חברו של רוזן שהיה אמור להיכנס כשותף לעסקה, לפיהם רוזן הציג גם לו את העסקה בחודש מרץ כקרקע חקלאית. גם בכך אין להעיד על היעדרם של פערי שווי בין סוגי הקרקע.

המסקנה היא שאין להתערב גם בקביעתה של דעת הרוב לעניין היותו של המידע בנוגע לייעוד המקרקעין - מידע מהותי למשקיע הסביר. פערי שווי בין קרקע חקלאית לקרקע שייעודה מלונאות, מסחר ומגורים משליכים מן הסתם על כדאיות עסקת המקרקעין. לפיכך, תיאור הקרקע כ"חקלאית" בדוח המיידי, עשוי היה לפגום בהתרשמות של המשקיע הסביר בנוגע לכדאיותה העסקה, וכפועל יוצא גם להשליך על יכולתו להעריך כראוי את החלטת הדירקטוריון.

77. יתרה מכך, עיון בפרוטוקול ישיבת הדירקטוריון מעלה כי סיווג הקרקע כ"חקלאית" השפיע בפועל על החלטת הדירקטוריון לדחות את העסקה. מהפרוטוקול עולה כי תיאור הקרקע כ-"חקלאית" נזכר שלוש פעמים בישיבה ואף הודגש על-ידי רוזן וקנדה. כך, קנדה הסביר כי "חשוב לזכור שהקרקע הינה קרקע חקלאית שהליך שינוי יעודה והשבחתה אינו ודאי ואף יכול לקחת שנים רבות, אם בכלל". גם בהתייחס לשאלת מימון הרכישה, הסביר קנדה כי "חשוב לציין שמדובר בקרקע חקלאית ותנאי השוק כיום למימון רכישת קרקעות חקלאיות אינם מזהירים".

78. דברים אלה של רוזן וקנדה באו לידי ביטוי בנימוקי הדירקטוריון בהחלטתו לדחות את העסקה. כך, הנימוק הראשון שלפיו אין לחברה תזרים המזומנים הנדרש למימון הרכישה, נסמך מן הסתם בין היתר גם על דבריו של קנדה כי תנאי השוק למימון רכישת "קרקעות חקלאיות" אינם מזהירים.

הנימוק השני של הדירקטוריון נפתח בחזרה על דבריו של קנדה לפיהם "הקרקע הינה קרקע חקלאית שהליך שינוי יעודה והשבחתה אינו ודאי ואף יכול לקחת שנים רבות, אם בכלל" (ס' 2 להחלטת הדירקטוריון). כלומר סיווג הקרקע השליך גם על נימוק זה. בהמשך הוסבר כי לדעת הדירקטוריון, צריכה החברה להתמקד בפיתוח הפרויקטים הקיימים בחברה ובהשבחתם, או בפרויקטים קצרי טווח כדי לפרוע את התחייבויותיה. נראה כי גם בהקשר זה באה לידי ביטוי הסברה של הדירקטוריון כי מדובר בפרויקט ארוך-טווח, אשר נשענה, בין היתר, על תיאור הקרקע כ"חקלאית".

תיאור הקרקע כ"חקלאית" היה רלבנטי גם לנימוק השלישי של הדירקטוריון, לפיו העסקה אינה תואמת את צביון הפעילות של החברה אשר "מתמקד בשנים האחרונות, ברכישת פרויקטים שייעודם הינו למגורים, מסחר ומשרדים ולא ברכישת קרקעות חקלאיות הדורשות השקעה רבה בפיתוחן ואשר על פי רוב מניבות תשואה בטווח ארוך יחסית" (ההדגשה שלי, ר.ר.).

79. ממכלול נימוקי הדירקטוריון עולה אם כן כי תיאור הקרקע כ"חקלאית" היה שיקול שהשפיע בפועל על ההחלטה לדחות את העסקה. זאת לאור ההנחה של הדירקטוריון כי קרקעות "חקלאיות" הן קרקעות שקיים קושי לקבל אשראי בנקאי לצורך מימון רכישתן, שדורשות השקעה רבה בפיתוח ושמניבות תשואה בטווח ארוך יחסית. מכאן כי דירקטוריון החברה היה סבור כי יש הבדל בין קרקע "חקלאית" לקרקע שייעודה מלונאות, מגורים ומסחר בכל אחד מההיבטים הללו.

על-רקע האמור, משקיע סביר אשר היה נוכח לדעת כי חרף האמור בנימוקי הדירקטוריון אין מדובר בקרקע "חקלאית" אלא בקרקע שייעודה למגורים, מלונאות ומסחר, היה מעריך באופן שונה את החלטת הדירקטוריון לדחות את העסקה. התיאור השגוי של הקרקע, פגם אפוא ביכולתו של המשקיע הסביר להעריך את החלטת הדירקטוריון ולפקח עליו.

80. רוזן טען כאמור כי מבחינת זמינות הקרקע לבניה לא היתה הבחנה בין קרקע המתוארת כ"חקלאית" או "מלונאית". זאת משום שמבחינה תכנונית אין הבדל בני שני סוגי הייעוד, ומשום שבדוח נאמר כי מדובר בקרקע שמועד הפשרתה לבניה רחוק. רוזן סמך את טענתו על קביעותיה של דעת המיעוט, וטען כי דעת הרוב לא קבעה ממצאים עובדתיים בסוגיה זו.

אכן, דעת הרוב לא קבעה ממצאים ברורים בשאלה אם קיים הבדל בין קרקע חקלאית לקרקע שייעודה מלונאות, מגורים ומסחר, מבחינת זמינות הקרקע לבנייה. דעת המיעוט לעומת זאת בחנה שאלה זו וקבעה כי "אין הבדל בין מבחינת הליכי שינוי הייעוד הנדרשים כדי לשנות את שני סוגי המקרקעין מייעודם המקורי לייעודם למגורים – לא מבחינת משך הזמן הנדרש להליכים אלה ולא מבחינת הקשיים הכרוכים בשינויים כאמור" (עמ' 71 להחלטה).

ואולם, גם אם נקבל את המסקנה של דעת המיעוט, לפיה סיווג הקרקע כ"חקלאית" ולא כ"מלונאית" אינו משפיע על זמינותה לבניה, לא יהיה בכך כדי לשנות את המסקנה שלעיל. לטעמי די בעובדת קיומם של פערי שווי בין קרקע חקלאית לקרקע דנן, ובעובדה שתיאור הקרקע כחקלאית בא לידי ביטוי בכל אחד מנימוקי הדירקטוריון, כדי לקבוע כי מדובר בפרט מטעה. מסקנה זו מתחזקת אם בוחנים סוגיה זו על-רקע מכלול הנתונים שהוצגו ושהוחסרו מהדוח, ואשר השתלבותם יחד יוצרת תמונה מטעה בנוגע לאופיה של עסקת המקרקעין ולכדאיותה.

יצוין כי לאור האמור איני רואה להידרש גם לטענות העובדתיות שהעלתה הרשות, לפיהן מהראיות עולה כי קיימים הבדלים בין קרקע חקלאית לקרקע המיועדת למלונאות ולמגורים בשיעור היטל ההשבחה, זכויות הבניה ונכונות הבנק למימון העסקה.

81. לכן, התיאור השגוי של הקרקע כ"חקלאית" היה - על רקע מכלול הנתונים בדוח המיידי - "פרט מטעה".

(2.2) התב"ע החלה על המקרקעין

82. בישיבת הדירקטוריון לא צוין מהי התב"ע החלה על המקרקעין, ולא הוזכר כי הופקדה תכנית לשינוי יעוד הקרקע. פרט זה לא הופיע גם בדוח המיידי.

דעת הרוב סברה כי מדובר בפרט מהותי, אף שהיא לא נדרשה בהרחבה לסוגיה זו (ר' סעיפים 25, 35 להחלטה). דעת המיעוט התייחסה לשאלה אם די היה בכך שבדוח המיידי צוין כי המקרקעין צפויים לעבור שינוי יעוד, או שמא נדרשו פרטים אודות התב"ע החלה על המקרקעין. היא קבעה כי שאלה זו אינה פשוטה וכי אין צורך להכריע בה.

העותרים לא הרחיבו אף הם בשאלת המהותיות של מידע זה. אני סבורה כי על-רקע מכלול הנתונים - ובכלל זה השמטת הפרטים בנוגע למיקום המקרקעין והתיאור השגוי של הקרקע כ"חקלאית" - יש לראות גם באי-ציון התב"ע החלה על המקרקעין כ"פרט מטעה". לעניין זה די בכך שציון התב"ע היה מלמד על המיקום האטרקטיבי של העסקה וכן כי הוא היה מאפשר למשקיעים לבחון את ייעודה האמיתי של הקרקע.

(2.3) מימון העסקה באמצעות שיווק מיידי של יחידות קרקע ("על הנייר")

83. על-פי ממצאי הוועדה, בעלי-השליטה החלו בפעולות לשיווק יחידות קרקע לרוכשים מספר ימים לפני הדיון בעסקה בישיבת הדירקטוריון. בסמוך לאחר החלטת הדירקטוריון, הצליחו בעלי השליטה לשווק באמצעות החברה הפרטית שבבעלותם עשרות יחידות קרקע נוספות. עד מועד החתימה שלהם על ההסכם לרכישת המקרקעין, שווקו על-ידי בעלי-השליטה 45 יחידות קרקע, ועד ליום 29.7.2012 שווקו על-ידיהם מעל 100 יחידות (עמ' 28-27 להחלטה).

אין מחלוקת כי בדוח המיידי לא הופיע מידע בנוגע לאפשרות לממן את עסקת המקרקעין באמצעות פיצול הקרקע ליחידות ושיווקן באופן מיידי לרוכשים, ואף לא אודות כוונת בעלי השליטה לעשות כן, ואודות פעולות השיווק שכבר ננקטו על-ידיהם נכון למועד הישיבה.

84. דעת הרוב קבעה כי השמטה זו מהווה פרט מטעה. דעת הרוב ציינה כי לדירקטוריון אמנם נמסר כי יש אפשרות לצרף "שותפים" לעסקה. אך לגישתה של דעת הרוב, אין כל זיקה בין מונח זה לבין המונח "רוכשים". דעת הרוב אף לא קבלה את ההסבר לפיו הדירקטורים היו מודעים לשיטת השיווק הזו, שהיא דרך הפעולה של החברה בכל הפרויקטים שלה. בהקשר זה נקבע כי היו דח"צים שלא היו מודעים לדרך זו. דעת הרוב סברה כי מדובר במידע שהיה רלוונטי לדירקטוריון, וכי הוא שומט את הקרקע מתחת לטענה בדבר קשיי המימון שגרמו לדירקטוריון להחליט לדחות את העסקה, ומבסס את המסקנה בדבר קיומו של הפרט המטעה בדוח.

85. לגישתה של דעת המיעוט, לו היה הדירקטוריון מחליט לממש את זכות הסירוב הראשון, היה המידע אודות האפשרות למכור את הזכויות לרוכשים נחשב למידע מהותי. זאת משום שהיה בו כדי להבהיר למשקיעים כי החברה לא תיאלץ לממן בעצמה את כל תמורת העסקה, וכי יתכן שתזכה ברווחים מיידיים.

בהתייחס לשאלה אם דובר במידע מהותי למשקיע הסביר לצורך הערכת תפקוד הדירקטוריון, קבעה דעת המיעוט כי אף שמדובר במידע חשוב, שיטת מכירה זו היתה מוכרת הן לדירקטורים של החברה והן למשקיעים. בהקשר זה ציינה דעת המיעוט כי החברה הזכירה בדוח התקופתי שלה לשנת 2011 כי היא פועלת בדרך של הכנסת "שותפים" או "רוכשים" למקרקעין שהיא רוכשת כדי להקטין את סיכוני הפעילות שלה. לשיטת דעת המיעוט, דווקא העובדה שהדירקטוריון שהוטרד מהסיכונים הכרוכים בעסקה, לא דן באפשרות להתקשר עם שותפים או רוכשים כפי שנעשה במקרים אחרים, היא שהיתה צריכה לעורר תמיהות אצל המשקיעים.

86. העותרים טענו כי האפשרות לשווק את הקרקע על-ידי פיצולה ליחידות ומכירתן בטווח הקצר, היא תכנית עסקית של החברה הפרטית שבבעלות בעלי השליטה, שלא היתה חובה לגלותה. קנדה הוסיף כי במועד הדיווח כלל לא היתה תכנית עסקית קונקרטית, מפורטת ומגובשת ביחס למימון הרכישה, ולכן לא היה מקום לדיווח על מידע בוסרי ועתידי כזה. קנדה טען כי דעת הרוב שמה דגש על הדיון בדירקטוריון, אך עניין זה אינו רלבנטי להפרת חובת הדיווח. קנדה וחזר טען כי הדירקטוריון ביסס את החלטתו על המצב הכספי של החברה במועד הישיבה, ולא ייחס חשיבות לכוונה להכניס שותפים. לכן ענין זה לא נזכר בדוח.

מנגד, טענה הרשות כי עמדת העותרים בנוגע ל"תכנית עסקית" הופיעה לראשונה בסיכומיהם. לגופו של עניין, טענה הרשות כי מכירת היחידות נועדה לממן את רכישת המקרקעין. מדובר בנושא מימוני הקשור לעסקה בטבורו, וההפרדה שמבקשים העותרים לעשות היא מלאכותית. לשיטת הרשות, בהתאם לראיות היתה לבעלי-השליטה תכנית מגובשת, מפורטת ומוכנה לביצוע, ולא דובר אך בכוונה ערטילאית.

87. אני סבורה כי הדין עם הרשות.

לטעמי המידע אודות האפשרות לממן את העסקה באמצעות שיווק מיידי של יחידות לרוכשים, כמו גם המידע אודות פעולות השיווק בהן נקטו בעלי השליטה בהקשר זה, היה מידע שנגע למהות עסקת המקרקעין. מהאופן שבו הוצגה העסקה לדירקטוריון ולמשקיעים בדוח המיידי, עולה הרושם כי מדובר בעסקת השקעה לטווח ארוך הטעונה מימון עצמאי או בנקאי, וזאת תוך ציפייה לשינוי יעוד עתידי של המקרקעין. בפועל, ניתן היה לבצע את העסקה באופן שונה לחלוטין – וכך היא גם בוצעה בפועל על ידי בעלי השליטה. כפי שקבעה הוועדה, בעלי השליטה החלו בשיווק אינטנסיבי של יחידות מקרקעין באופן מיידי, וכך לא רק מימנו את רכישת המקרקעין אלא גם הפיקו רווחים מיידיים (ר' עמ' 29-28 להחלטה הוועדה). לא מדובר רק בתכניות עסקיות שונות – אלא בעסקאות השונות מהותית זו מזו.

88. זאת ועוד. בניגוד לטענת העותרים, התוכנית לשווק יחידות לרוכשים, לא היתה תכנית עסקית עתידית ובוסרית. מדובר היה בצעדים שהיו ידועים מראש, ושבעלי השליטה כבר החלו במימושם (כך על-פי ממצאי דעת הרוב, בעמ' 29-27 להחלטת הוועדה). לכן, גם אם היתה אי-ודאות בנוגע למידת ההצלחה של מאמצי השיווק, עדיין היה מקום לגלות למשקיעים אודות כוונתם של בעלי השליטה לבצע את העסקה במתווה האמור, כוונה שהיה מקום לשקול האם גם החברה יכולה לפעול בהתאם לה.

89. העותרים נסמכו על דעת המיעוט, שקבעה כי המשקיעים בחברה היו מודעים לאפשרות לממן עסקאות מקרקעין בדרך של שיווק לרוכשים. גם אם נקבל קביעה זו, אין בה כדי לשנות מהמסקנה שלעיל. המידע שנדרש למשקיעים לא היה רק מידע כללי אודות אפשרות היפותטית לפעול באופן זה, אלא גם מידע קונקרטי ביחס לאפשרות לפעול כך בעסקה הנוכחית. בהקשר זה היתה רלוונטיות לכוונתם של בעלי השליטה, ואף להוצאתה החלקית לפועל בשלב בו הובאה העסקה לאישור הדירקטוריון.

העותרים טענו עוד כי התכנית של בעלי השליטה בחברה הפרטית שבבעלותם, לא היתה מתאימה בהכרח גם לחברה דנן שהיא חברה ציבורית. טענה זו היא טענה עובדתית שאין לה תימוכין בהחלטת הוועדה, ושהעותרים לא ביססו אותה בראיות.

העותרים הוסיפו וטענו כי בהתאם לתקנות הדיווח, החובה לפרט אודות תכנית עסקית של החברה חלה רק ביחס להחלטה לרכישת נכס מהותי, בשונה מהחלטה שלא לרכוש נכס. כן נטען שחובה כזו אינה קיימת גם על-פי עמדה 101-20 של הרשות. טענות אלה נדונו לעיל בס' 61-53 בהרחבה, וכאמור אני סבורה שיש לדחותן. כפי שהובהר, העובדה שקיימת בתקנות הדיווח חובה לפרט אודות תכנית עסקית ביחס לרכישה של נכס מהותי – אינה יוצרת הסדר שלילי, ואינה משליכה על השאלה האם במקרה דנן לאור מכלול נסיבותיו, מדובר במידע מהותי למשקיע הסביר.

90. באשר להנחיות הרשות בעמדה 101-20 - כזכור, הנחיות אלה מחייבות לספק "תיאור כללי של ההתקשרות" ושל "המידע שהובא בפני האורגנים לצורך קבלת ההחלטה", בנוסף לכל פרט מהותי למשקיע הסביר. בנסיבות המקרה דנן, אני סבורה שהמידע אודות כוונת בעלי השליטה לשווק יחידות באופן מיידי, הוא חלק משמעותי מתיאור ההתקשרות הכללי, ועל כל פנים הוא מידע שיש לגלותו מכוח עיקרון המהותיות. עוד יש לציין כי לשיטת העותרים עצמם, מידע זה נמסר לדירקטוריון (תוך שננקט לשם כך המונח "רוכשים") – שגם אז יש לגלותו לפי ההנחיות.

לאור האמור – הרי שהיה מקום לגלות מידע זה לציבור המשקיעים, כדי לאפשר לו להעריך את סבירות החלטת הדירקטוריון לדחות את העסקה.

91. עוד יש לציין כי המידע בנוגע לשיווק היחידות לרוכשים היה עשוי להשפיע גם על נימוקי הדירקטוריון אם לדחות את העסקה, וגם בשל כך מדובר היה במידע מהותי למשקיע הסביר. כך, נימוק מרכזי לדחיית העסקה היה נעוץ בהיעדרו של תזרים מזומנים למימון רכישת המקרקעין. העובדה שישנה אפשרות לפצל את הקרקע ליחידות ולשווקן באופן מיידי לצורך מימון הרכישה ואף להפיק מכך רווחים מיידיים (כפי שתכננו בעלי השליטה לפעול), היא אם כך עובדה רלוונטית, שהיתה לה חשיבות רבה להחלטת הדירקטוריון.

92. היכולת להפיק מהפרויקט רווחים מיידיים היתה רלוונטית גם לנימוק השלישי של הדירקטוריון, לפיו צביון הפעילות של החברה לא מתמקד בקרקעות חקלאיות אשר "על פי רוב מניבות תשואה בטווח ארוך יחסית". רוזן טען בהקשר זה כי מאופן הניסוח של הדברים ("על פי רוב") ניתן היה להבין כי הדירקטוריון לא שלל את האפשרות שהעסקה יכולה להניב תשואה גם בטווח הקצר, אך העריך שמדובר בסיכוי נמוך. אינני מקבלת טענה זו, לאור העובדה שהעותרים ובפרט קנדה הם שהדגישו כי מדובר בקרקע שעשויה להיות זמינה לבניה רק עוד שנים רבות, וכי בהתחשב במצבה הפיננסי של החברה עליה להתמקד "בפרויקטים קצרי טווח יחסית".

93. העותרים טענו כי לדירקטוריון הוצגה האפשרות להכניס "שותפים" לפרויקט באופן שיפחית את ההון העצמי הנדרש. בהקשר זה טען קנדה כי מבחינה תזרימית אין הבדל בין אפשרות זו לבין מכירה מיידית של זכויות לרוכשים, ולכן הדירקטוריון לא הוטעה.

טענה זו של העותרים נדחתה כאמור על-ידי דעת הרוב, שקבעה כי אין כל זיקה בין המונח "שותפים" למונח "רוכשים", וכי חלק מהדירקטורים לא היו מודעים לאפשרות מימון זו. יתרה מכך, גם אם אפשר היה לקבל את טענת העותרים, לא היה די בכך, שכן לא דווח לדירקטוריון אודות הצעדים הקונקרטיים שנקטו בעלי השליטה לפיצול הקרקע ליחידות ולשיווקן באופן מיידי. מכל מקום, אינני סבורה כי יש הכרח לקבוע כי הדירקטוריון הוטעה על-מנת להגיע למסקנה כי דובר בנסיבות העניין במידע מהותי למשקיע הסביר.

(2.4) יכולתה של החברה לממן את העסקה באמצעות שעבוד המקרקעין

94. כזכור, הטעם הראשון שצוין בהחלטת הדירקטוריון לדחיית העסקה היה כי "לחברה בשלב זה אין את תזרים המזומנים הדרוש לרכישת הקרקע על פי הצעת בעלי השליטה". הרשות טענה כי המידע אודות היעדר תזרים מזומנים מספיק הוא מידע מטעה, שכן לא נבחנו ולא נדונו דרכי מימון אלטרנטיביות, ולא נבדקה מול גורמים פיננסיים האפשרות לממן את הרכישה באמצעות שעבוד המקרקעין.

95. דעת הרוב קיבלה טענה זו. היא קבעה כי אכן בתקופה הרלוונטית היתה החברה בקשיים כלכליים בלתי מבוטלים. יחד עם זאת נקבע כי לא היה בעובדה זו כשלעצמה כדי להצדיק בהכרח את דחיית העסקה על הסף, בלי לבדוק אפשרויות מימון נוספות. לכן היה על העותרים ליידע את הדירקטוריון ובהמשך גם את ציבור המשקיעים, בפרטי המידע המלאים אודות אפשרויות המימון בכלל, והאפשרויות המיידיות של החברה בפרט. הועדה דחתה עוד את מסקנות חוות דעתו של המומחה למימון בנקאי מטעם העותרים, מר אילן אמיר (להלן: "חוו"ד אמיר"), בנוגע לסיכוייה הנמוכים של החברה לקבל אשראי בנקאי.

דעת המיעוט סברה לעומת זאת, כי לו היה קנדה מוסר לדירקטוריון כי מבדיקה שערך עלה שהחברה תתקשה לקבל מימון בנקאי, והדברים היו מוצאים ביטוי בדוח המיידי, היה בכך פרט מטעה. אך קנדה לא אמר שביצע בדיקות כלשהן, אלא רק שהחברה תתקשה לקבל מימון לעסקה, וזאת רק על פי הערכתו. דעת המיעוט הוסיפה כי שיקול הדעת בדבר היקף המידע שעל בסיסו מבקשים הדירקטורים לקבל החלטה, נתון לדירקטוריון בלבד. דעת המיעוט ציינה כי להתרשמותה הדירקטורים לא הוטעו בעניין אפשרויות המימון, שכן הם כלל לא הוטרדו מהן. לכן נקבע כי הדוח המיידי משקף נאמנה את הלך הרוח הזה של הדירקטוריון, ומשום כך אין בו פרט מטעה.

96. רוזן טען בעתירה כי אי-ציון אפשרות מימון העסקה באשראי בנקאי אינו פרט מטעה. הוא ביקש לאמץ לעניין זה את דעת המיעוט. הוא ציין קודם כל כי טענות הרשות התמקדו באופן התנהלות ישיבת הדירקטוריון ובתוכן שיקול הדעת העסקי – סוגיות שאין מקומן בדיון על הפרת חובת דיווח. רוזן הוסיף כי עמדתה של דעת הרוב לא התבססה על נתונים מזמן אמת, והיא "חכמה שבדיעבד".

קנדה טען כי המצג שהוצג לדירקטוריון לפיו לחברה אין יכולת כלכלית לשאת בהתחייבות של 120 מיליון ₪ היה נכון ומדויק. לחברה לא היו מקורות עצמאיים למימון העסקה. בכל הנוגע להערכתו כי הסיכויים לקבלת מימון בנקאי אינם מזהירים – נטען כי נושא זה אינו רלוונטי לשאלת הפרת הדיווח. בכל מקרה, לטענת קנדה מהחומר המינהלי עולה כי ההערכה היתה נכונה לגופה. בהקשר זה העלה קנדה טענות נגד קביעות דעת הרוב ביחס לחוו"ד אמיר.

97. מנגד, טענה הרשות כי הנימוק שלפיו לחברה אין תזרים מזומנים לבצע את העסקה הוא מטעה וחסר. זאת מאחר שלא נבחנו ולא נדונו דרכי מימון אלטרנטיביות העומדות בפני החברה. הערכתו של קנדה בנוגע לאפשרות לקבל אשראי לא נסמכה על בדיקת היתכנות. הרשות הוסיפה כי סמוך לאחר הישיבה פנה רוזן לבנקים לבדיקת אפשרות למימון העסקה, וכי הוא היה יכול לעשות כן גם קודם לכן. כן נטען כי החברה היתה יכולה לקבל הלוואה בתנאים דומים לאלה של בעלי השליטה. הרשות ציינה כי לפי דעת הרוב, הגם שהחברה היתה במצב כספי בעייתי, היה על העותרים להעלות לדיון בישיבת הדירקטוריון את אפשרויות המימון של העסקה. מחדלם הוא באי-בדיקת אפשרויות אלה.

דיון

98. בכל הנוגע לעצם הדיווח אודות נימוקי הדירקטוריון לדחיית העסקה, הרי משעה שהדוח המיידי שיקף נאמנה את נימוקי הדירקטוריון, לא ניתן לומר כי מדובר בדיווח שגוי. השאלה היא האם בנסיבות אלה היתה חובה לדווח גם אודות אפשרויות מימון אחרות, ובפרט באמצעות אשראי בנקאי ושיעבוד של המקרקעין, והאם העובדה שהדירקטוריון לא קבל דיווח מלא אודות האפשרות האלטרנטיבית הזו, ואודות הניסיון לממשה – מהווה הטעייה של הדירקטוריון ולכן הטעייה גם של המשקיעים.

99. טענת הרשות בהקשר זה מקובלת עלי.

שאלת אופן המימון של העסקה, היא שאלה חשובה ומהותית עבור המשקיע הסביר. אני סבורה כי משקיע סביר הקורא את הדוח המיידי, יכול היה להתרשם כי נערך בירור על ידי הדירקטורים ביחס לאפשרות לממן את העסקה באמצעות קבלת מימון בנקאי, וכי הסתבר כי אפשרות זו אינה ישימה. כך, בדוח המיידי צוין לעניין מימון העסקה כי "חברי ועדת הביקורת ודירקטוריון החברה בחנו את תזרים המזומנים של החברה והתחייבויות החברה הקיימות והצפויות... והגיעו למסקנה כי לחברה בשלב זה אין את תזרים המזומנים הדרוש לרכישת הקרקע על פי הצעת בעלי השליטה". אמנם בדוח המיידי אין התייחסות מפורשות לאפשרות לממן את העסקה בדרך של שעבוד המקרקעין, או לקושי שקנדה ציין בפועל לפני הדירקטוריון בקבלת מימון כזה. אולם, אחת האפשרויות הברורות למימון עסקת המקרקעין היא אפשרות של שעבוד הקרקע הנרכשת לצורך קבלת מימון בנקאי. לכן למקרא האמור לעיל, יכול היה משקיע סביר לסבור שהתנאים לקבלת אשראי אכן נבחנו בפועל על-ידי הדירקטוריון, ועל-יסוד בחינה זו הגיע הדירקטוריון למסקנה שאין לחברה תזרים מזומנים מספיק. כאמור – לא אלה היו פני הדברים בפועל, ומכאן שמדובר בפרט מטעה.

100. כאמור, בחינת האפשרות של ביצוע העסקה על ידי החברה באמצעות קבלת אשראי בנקאי, היא מהותית לצורך הכרעה בשאלה האם החברה היתה מסוגלת באותו מועד לרכוש את הקרקע על פי הצעת בעלי השליטה. גם מטעם זה היה מקום לגלות את פרטי האפשרות הזו למשקיעים במסגרת הדיווח המיידי. מהאמירה לפיה לחברה "אין את תזרים המזומנים הדרוש לרכישת הקרקע על פי הצעת בעלי השליטה" עולה כי הנושא נבחן וכי החברה אינה יכולה לקבל תזרים כזה גם בדרך של מימון בנקאי.

101. העותרים טענו כי הנימוק לפיו החברה עלולה להתקשות בקבלת אשראי לא עמד בפועל בבסיס החלטת הדירקטוריון, שדחה את העסקה "על הסף" משום שהוא לא היה נכון להגדיל את התחייבויות החברה. טענה זו היא טענה עובדתית, שאינה נתמכת בממצאי דעת הרוב. טענה זו נסתרת גם מהאמור בפרוטוקול ישיבת הדירקטוריון ממנו עולה כי חברי הדירקטוריון אכן שאלו את קנדה האם יש לחברה אפשרות היפותטית לממן את העסקה ובפרט על-ידי שעבוד הקרקע. יתרה מכך, הדגש הוא על השאלה כיצד היו המשקיעים מעריכים את נימוקי הדירקטוריון לאור המידע על האפשרות לממן את העסקה באמצעות אשראי בנקאי. לכן, אין משמעות רבה לטענה כי אפשרות זו לא היתה משנה את החלטת את הדירקטוריון.

102. העותרים טענו עוד כי לדירקטוריון היה ברור שהערכתו של קנדה נעשית על-סמך ניסיונו המקצועי, ולא על-יסוד בדיקה קונקרטית. זוהי טענה עובדתית שאין לה תימוכין בממצאי הוועדה שנקבעו על-ידי דעת הרוב. דעת המיעוט קבעה אמנם כי היה ברור לדירקטוריון שמדובר בהערכה שאינה מבוססת על בדיקות, אך לא ברור על מה קביעה זו נסמכת ונראה כי הדירקטוריון יכול היה להניח שהערכתו של קנדה לא ניתנה בעלמא.

רוזן טען גם בהקשר הנוכחי כי לא נדרש גילוי לפי עמדה 101-20. כאמור לעיל, לפי עמדה זו נדרש גילוי של כל מידע מהותי, ולכן אין בטענה זו ממש.

(3) נימוקי הדירקטוריון – התאמת העסקה לצביון הפעילות של החברה

103. סוג נוסף של מידע שהופיע בדוח המיידי ואשר נטען לגביו כי הוא מטעה, נוגע לאחד מהנימוקים שבשלהם דחה הדירקטוריון את העסקה: הנימוק שעניינו בדבר אי-התאמתה של העסקה לצביון הפעילות של החברה. בהתאם לנימוק זה - פעילות החברה התמקדה ברכישת פרויקטים למגורים, מסחר ומשרדים ולא ברכישת קרקעות חקלאיות, הדורשות, כך סבר הדירקטוריון, השקעה רבה בפיתוחן, ואשר מניבות על פי רוב תשואה בטווח ארוך יחסית.

104. בדיון לפני ועדת האכיפה טענה רשות ניירות ערך כי מדובר בפרט מטעה, שכן בדוח השנתי שפרסמה החברה, היא דיווחה כי רכישת מקרקעין להשקעה היא חלק מפעילותה, ומשום שלא התקבלה אף החלטה שמשנה את צביון פעילות החברה.

דעת הרוב קיבלה את טענת הרשות, וקבעה כי על-פי מסמכי החברה, האסטרטגיה שלה היתה איתור נכסים לצורך השקעה במבט לעתיד. דעת הרוב ציינה כי היא לא מצאה כל רמז לשינוי באסטרטגיה זו, ולא כל ראיה ממשית אחרת לאישוש הטענה בדבר אי התאמת העסקה לפעילותה של החברה בשנים האחרונות.

מנגד, סברה דעת המיעוט כי מכיוון שהדוח המיידי תיאר נאמנה את מה שסברו הדירקטורים שהשתתפו בישיבה, הרי שהעסקה אכן לא התאימה לצביון הפעילות של החברה כפי שהדירקטוריון תפס אותה. לכן אין לראות בשיקוף דעתם בדוח המיידי - פרט מטעה.

105. העותרים טענו, בהסתמך על דעת המיעוט בהחלטת ועדת האכיפה, כי נימוק זה של הדירקטוריון אינו מהווה מידע אובייקטיבי, אלא הערכה סובייקטיבית המבוססת על שיקול דעתם של חברי הדירקטוריון. לכן גם אם שגו חברי הדירקטוריון בשיקול דעתם העסקי, לא ניתן לקבוע שמדובר בפרט מטעה בדוח. לכל היותר מדובר בשגיאה של הדירקטוריון, שהחלטתו ממילא מדווחת לציבור המשקיעים ועומדת למבחנו. קנדה הוסיף כי נימוק זה היה נכון לגופו, וכי בחמש השנים שקדמו לדיווח, השקעה בקרקע שאינה זמינה לבניה, לא תאמה את צביון פעילות החברה.

106. מנגד טענה הרשות כי נימוק זה התבסס על ההצעה המטעה של העסקה לדירקטוריון, ותוך חזרה על דברים שמסר קנדה בישיבה. לטענת הרשות, ניתן היה להפיק מהעסקה רווח בטווח הקצר על-ידי פיצול הקרקע ליחידות ושיווקן באופן מיידי לרוכשים. גם בהנחה שהעסקה היתה פרויקט לטווח ארוך, הרי עולה מחומר הראיות כי החברה עסקה גם ברכישת מקרקעין חקלאיים להשקעה. לטענת הרשות טענה זו התקבלה בהחלטתה של דעת הרוב, שקבעה כי ממסמכי החברה עולה כי אסטרטגיית הפעולה של החברה היתה איתור נכסים להשקעה, וכי לא היה שינוי באסטרטגיה זו.

107. אני סבורה כי יש להפריד בהקשר זה בין העובדות שהוצגו לדירקטוריון או שלא הוצגו לו, לבין מסקנותיו על סמך עובדות אלה. ככלל, מידע על הנימוקים (המסקנות) שביסוד החלטת הדירקטוריון הוא מידע מהותי למשקיע הסביר, שכן הוא מאפשר למשקיעים להעריך את אופן הפעלת שיקול הדעת על-ידיו. זאת, גם כאשר מדובר בנימוקים שגויים לגופו של עניין. דווקא דיווח על נימוקים כאלה הוא שמאפשר למשקיע הסביר להעריך באופן ביקורתי את החלטת הדירקטוריון.

יחד עם זאת, כאשר מסקנות הדירקטוריון מבוססות על עובדות שגויות או חלקיות, הדיווח אודות נימוקי הדירקטוריון לבדם, מבלי להציג את התמונה העובדתית בשלמותה, ייחשב לדיווח מטעה. לא מדובר בהטעיה בנוגע לנימוקי הדירקטוריון, אלא בהשמטה של עובדות שהן מהותיות לאור נימוקי הדירקטוריון. גם בהקשר הזה השאלה שיש לבחון היא האם השמטת המידע הנדון מהדיווח למשקיעים על-רקע מכלול הנתונים שנמסרו להם, פגמה ביכולתם להעריך את החלטת הדירקטוריון ולפקח על הדירקטורים באופן אפקטיבי.

108. במקרה דנן, אין לראות בעצם הדיווח על מסקנתו של הדירקטוריון – לפיה השקעה לטווח הארוך בקרקע חקלאית אינה עולה בקנה אחד עם צביון הפעילות של החברה – כפרט מטעה כשלעצמו. דיווח זה אכן משקף מהימנה את הלך הרוח של הדירקטוריון ואת הנימוקים שעליהם הוא ביסס את החלטתו. גם לגופו לעניין, מקובל עלי כי מדובר בנושא המצוי בשיקול הדעת של הדירקטורים. בהקשר זה יצוין כי ועדת האכיפה לא קבעה כמימצא כי החברה עסקה בפועל גם בהשקעה בקרקעות חקלאיות לטווח הארוך (כפי שטענה הרשות), אלא כל שנקבע הוא כי לפי מסמכי החברה אסטרטגיית הפעולה שלה היתה רחבה יותר.

יחד עם זאת, דיווח על מסקנה זו מבלי לציין עובדות רלוונטיות – ובכלל זה את העובדה שהקרקע נשוא העסקה לא היתה קרקע חקלאית אלא קרקע שייעודה למלונאות, מסחר ומגורים; את התב"ע החלה על המקרקעין; ואת העובדה שבעלי השליטה התכוונו לממן את העסקה על-ידי שיווק מיידי של יחידות קרקע לרוכשים והחלו בצעדים לשם כך – הוא אכן דיווח חסר ולפיכך מטעה. מאחר שקבעתי לעיל לגבי כל אחד מן הפרטים הללו כי מדובר בפרט מטעה, אין לייחס לעותרים הטעיה נוספת גם בשל כך שמסירת פרטים אלה הובילה את הדירקטוריון למסקנה שגויה.

סיכום ביניים

109. לאור האמור לעיל – אני סבורה כי יש לקבל את טענת העותרים לפיה נימוק הדירקטוריון שעניינו בצביון הפעילות של החברה לא היה "פרט מטעה". כל יתר טענות העותרים בנוגע לרכיב זה של ההפרה – נדחות.

ד. אחריותו של קנדה

ד.1. האם מתקיים היסוד העובדתי "כלל"?

110. כאמור, ועדת האכיפה הניחה שניתן להטיל אחריות רק על מי שהיה שותף בהטעיית הדירקטוריון, ואף "כלל" את הפרט המטעה בדוח המיידי. באשר לקנדה, אין מחלוקת כי בהתאם לממצאים העובדתיים של דעת הרוב בוועדת האכיפה, הוא לא היה חתום על הדוח המיידי, הוא לא העיר לנוסח הדוח ולא אישר את נוסחו. מעורבותו של קנדה בניסוח הדוח באה לידי ביטוי בכך שהוא היה מורשה חתימה אלקטרונית בחברה, הוא היה מכותב לתכתובות הדוא"ל בין עורכי הדין שניסחו את הדיווח לבין רוזן (שבמסגרתן התבקשו הערותיו על הדוח), והוא זה שביצע את הפעולה של שיגור הדוח המיידי באמצעות מערכת המגנ"א.

111. דעת הרוב קבעה כי המונח "כלל" מחייב פרשנות מצמצמת אשר מוציאה מכלל ההגדרה את מי שרק "גרם" להכללת הפרט המטעה, להבדיל ממי שכלל אותו בדוח בפועל. קביעה זו נסמכה בין היתר על הפרוטוקולים של דיוני הכנסת בנוגע להמרתו של המונח "גרם" שביסוד העבירה הפלילית המקבילה, למונח "כלל". לכן לשיטת הועדה, אדם ייחשב כמי ש"כלל" פרט מטעה בדוח רק אם תוכח מעורבותו הישירה בהכללת הפרט.

לשיטת דעת הרוב, הוכח כי לקנדה היתה מעורבות ישירה בעריכת הדוח. דעת הרוב ציינה כי אמנם קנדה לא העיר בעצמו על תוכן הדוח, וכי לא היה די בעצם שיגור הדוח המיידי לרשות כדי לערבו בהפרה. יחד עם זאת, די היה בעצם המעורבות שלו בתהליך העברת תכתובות הדוא"ל הלוך וחזור בין עורכת הדין של החברה לקנדה ולרוזן, על-מנת שיעירו הערותיהם ויחזירו את הטיוטה לעורכת הדין עד לאישור הטיוטה האחרונה שנחתמה ויצאה לרשות.

112. מנגד, סברה דעת המיעוט כי היסוד "כלל" אינו מתקיים ביחס לקנדה. דעת המיעוט הסבירה כי היותו של קנדה מורשה חתימה אלקטרוני אינה מטילה עליו אחריות בנוגע לתוכן המסמך. לכן, לשיטת דעת המיעוט, כדי להטיל אחריות על קנדה יש להראות כי הוא היה מעורב בניסוח הדוח – בדרך של הוספת הערות, אישור נוסח הדוח או בכל דרך אחרת. נקבע כי טענתה של הרשות לפיה קנדה העיר על נוסח הדוח אינה מגובה בראיות. לנוכח האמור, נקבע כי אין לראותו כמי ש"כלל" בדוח המיידי פרט מטעה.

113. לטענת קנדה לא מתקיים אצלו היסוד העובדתי "כָּלל". לגישתו, יש לייחס פרשנות מצמצמת למונח "כָּלל", כעולה מההשוואה למונח "גרם" בעבירה הפלילית המקבילה. לגישתו, רק מעורבות ישירה בניסוח הדוח מצמיחה אחריות להפרה מינהלית. לטענת קנדה דעת הרוב אימצה גישה זו, אך שגתה באופן היישום שלה. לשיטתו, בהתחשב בממצאי הוועדה לפיהם קנדה לא העיר לדיווח, לא אישר אותו ואינו חתום עליו, יש לקבוע כי יסוד זה אינו מתקיים לגביו. לכן מבקש קנדה לאמץ את עמדתה של דעת המיעוט.

מנגד, טענה הרשות כי מדעת הרוב עולה כי ההיבט ההתנהגותי של קנדה לא התמצה בהצגת מצג מטעה בדירקטוריון ביודעו כי מידע זה ישמש בסיס להחלטת הדירקטוריון וייכלל בדוח המיידי. דעת הרוב קבעה כי קנדה היה מעורב מתוקף תפקידו בדיווח עצמו. הרשות ציינה כי קנדה היה מכותב לטיוטות הדוח והיה חלק מהגורמים המדווחים בחברה. העברת הדוא"ל לקנדה לא נעשתה כעניין טכני בלבד. לכן, יש לראות בקנדה כמי ש"כלל" בדוח המיידי פרט מטעה, גם לפי הגישה המצמצמת.

114. אני סבורה כי יש לקבל את עמדתו של קנדה בהקשר זה.

כאמור לעיל, אין מחלוקת כי מעורבותו של קנדה בדוח המיידי התמצתה בשני עניינים: שיגורו של הדוח לרשות באמצעות מערכת המגנ"א כמורשה חתימה אלקטרוני – פעולה שאין חולק כי אין בה כשלעצמה כדי להטיל עליו אחריות לתוכן הדוח; והיותו מכותב לתכתובות הדוא"ל שבין עורכת-הדין של החברה לבין רוזן, תכתובות שבגדרן התבקשו הערותיו לדוח. לטעמי, אין די גם בעובדה אחרונה זו כדי לקבוע כי קנדה "כלל" פרט מטעה בדוח המיידי, וזאת בהתאם לגישה המצמצמת שבה נקטה הוועדה (ושהרשות לא חלקה עליה).

115. מאחר שאין די במעורבותו של קנדה בדרך של מעשה כדי לראותו כמי ש"כלל" פרט מטעה בדוח המיידי, יש לבחון את מעורבותו בדרך של מחדל. לשם כך יש לבחון האם חלה על קנדה חובה להעיר הערות לנוסח הדוח המיידי, כך שבמחדלו מלעשות כן הוא ייחשב כמי ש"כלל" פרטים מטעים בדוח. בהקשר זה יש להזכיר כי שלא כמו רוזן וטוכמאייר – בעלי-השליטה בחברה, קנדה לא היה צד לעסקת המקרקעין. מעורבותו בהצגת העסקה לדירקטוריון ובעניין הדיווח נבעה מתפקידו כסמנכ"ל הכספים של החברה.

116. דעת הרוב בוועדת האכיפה סברה כי אכן הוטלה חובה כזו על קנדה. נראה כי עמדה זו נשענה על שלושה אדנים. הראשון – נוגע לידיעתו של קנדה את פרטי העסקה. קנדה טען לפני ועדת האכיפה כי הוא אינו בקיא בנושאי נדל"ן, וכי כל מה שדווח ואושר על-ידיו בישיבת הדירקטוריון הם דברים שקנדה שמע ולמד מפיו של רוזן. דעת הרוב קבעה כי אף שיש הגיון בטענה זו, היא מעוררת תהיות.

האדן השני שעליו נסמכה קביעת הוועדה, נגע לחובתו של קנדה כנושא משרה בחברה לוודא שדיווחיה הם אמת. הועדה הפנתה לקביעותיה בעניין אקסטרא פלסטיק (ת"מ 2/14 מיום 9.2.2015), ובכלל זה לקביעה כי יש לראות בדירקטור הפועל בתאגיד ציבורי כחלק ממנגנון הפיקוח על תקינות הדיווח בו, וכמי שאחראי על נכונותו. הועדה ציטטה את פסק-הדין בעניין אפריקה ישראל בנוגע לנסיבות שבהן קמה חובה לנושא משרה האחראי על הדיווחים לרשות, לבדוק דיווחים אלה. על-רקע האמור, נקבע כי היה זה מחובתו של קנדה לבדוק את נוסח הדוח שהועבר להערותיו על-ידי עורכת הדין של החברה.

האדן השלישי שעליו נסמכה הכרעת הוועדה, נגע לחובתו של קנדה כסמנכ"ל הכספים של החברה לוודא שהתנהלות החברה בנוגע לאימוץ העסקה תתבסס על שיקול דעת וזהירות מרביים במישור הפיננסי. הוועדה היתה סבורה כי על-רקע זה, מצופה היה ממנו שיוודא כי הפרטים המובאים לדירקטוריון ומועברים לדוח המיידי, יהיו מדויקים ומלאים. כך בעיקר בנוגע למצב החברה ולאפשרות שעמדו לפניה למימון העסקה.

117. לטעמי, עיקר חובתו של קנדה להבטיח את אמיתות הדיווחים נבעה ממעמדו כנושא משרה בחברה האחראי על דיווחים לרשות, וזאת בעניינים הפיננסיים שהם בליבת בתחום אחריותו כסמנכ"ל כספים. מכוח מעמד זה הוטלה על קנדה האחריות לוודא כי המידע בדוח המיידי בנוגע להיבטים הפיננסיים של ההחלטה, ובפרט כאלה הנוגעים למימון העסקה, הוא מידע שלם ומהימן. לעומת זאת, בנושאים אחרים שאינם בתחום מומחיותו ואחריותו - אכן היה קנדה רשאי, ככלל, להסתמך על מידע שנמסר לו מרוזן, כמי שהיה צד לעסקת המקרקעין וכמנכ"ל החברה, ולא חלה עליו אחריות מיוחדת לוודא כי האמור בדוח בהקשר זה הוא אכן מדויק ונכון.

נבחן לאור האמור את אחריותו של קנדה ביחס לכל אחד מהפרטים המטעים.

118. בכל הנוגע לפרטים בנוגע למיקום המקרקעין ותמורת העסקה שהובאו לפני הדירקטוריון – אינני סבורה כי הוטלה על קנדה חובה שלא להשמיט עניינים אלה מהדוח המיידי. אם היינו רואים את העובדה שקנדה היה צד לתכתובת עם עורכת הדין של החברה כמטילה עליו כשלעצמה חובה לבחון את תוכן המידע שהוחלף בתכתובת הזו ולתקנה – היה בסיס להטלת אחריות על קנדה בהקשר זה. ואולם, כפי שנקבע לעיל, היותו של קנדה מי שהתכתובת מוענה גם אליו, אינה מטילה עליו כשלעצמה אחריות לבחינת לתוכן הדוח. הפרטים אודות מיקום המקרקעין ותמורת העסקה אינם פרטים שהם בלב סמכותו של קנדה כסמנכ"ל הכספים בחברה. לכן, וחרף העובדה שמדובר בפרטים חשובים שאף הושמטו בפועל מטיוטות הדו"ח, אני סבורה כי האחריות הנוגעת לפרטים אלה אינה אחריותו של מנהל הכספים, והוא אינו הופך אחראי להם רק מתוקף היותו מכותב למיילים של עורכת הדין. אני סבורה משום כך כי אין להטיל עליו אחריות בהקשר הפרטים הללו.

119. אשר ליתר הפרטים המטעים - לטעמי יש להבחין בין פרטים בנוגע למקרקעין נשוא העסקה - תיאור הקרקע כ"חקלאית" וציון התב"ע החלה על המקרקעין; לבין היבטים הקשורים במימון העסקה – על-ידי שיווק יחידות לרוכשים או באמצעות אשראי בנקאי.

120. מקובל עלי כי הפרטים בנוגע למקרקעין אינם מצויים מטיבם בתחום אחריותו של קנדה, שלא היה צד לעסקת המקרקעין. לכן יש לבחון אם הוא היה רשאי להסתמך על רוזן כמי שהיה צד לעסקה ומנכ"ל החברה. בפסק-הדין בעניין אפריקה ישראל קבעתי כי -

"אני סבורה כי ככלל, נושא משרה האחראי על הדיווחים לרשות רשאי לסמוך על מידע שנמסר לו מאת נושאי משרה בכירים בחברה או גורמים רלבנטיים אחרים לצורך מילוי תפקידו. ואולם, בנסיבות בהן קיים יסוד לחשוד באמיתות המידע או בהיותו מידע מלא ומדויק, וכאשר ניתן לערוך בירור נוסף ביחס לחשדות באופן פשוט וזול יחסית שאין בו משום הכבדה יתרה, נדרש נושא המשרה לנקוט באמצעי זהירות מתאימים בטרם העברת המידע לרשות לניירות ערך".

121. בהתאם, השאלה שיש לבחון בנסיבות העניין היא האם היה לקנדה יסוד לחשוד באמיתות המידע שנמסר לו מרוזן, והאם היו בידי קנדה האמצעים לברר נתון זה באופן שאין בו משום הכבדה יתרה.

בממצאי הוועדה אין בסיס לקביעה כי תנאים אלה מתקיימים. בכל הנוגע לידיעתו של קנדה על ייעוד המקרקעין; דעת הרוב אמנם הביעה תמיהות שונות בהקשר זה – כך תמהה דעת הרוב מדוע טרח קנדה להדגיש פעמיים כי מדובר בקרקע חקלאית ומדוע הוא לא טרח לציין לפני הדירקטוריון כי מדובר במידע שהגיע אליו מרוזן ולא כזה הידוע לו ממקור ראשון. אך לא די בתמיהות מעין אלה לצורך הטלת אחריות על קנדה ביחס לדיווח המטעה. נטל ההוכחה של יסודות ההפרה מוטל על הרשות, ולכן נדרש ממצא פוזיטיבי לפיו הוכח כי קנדה ידע מהו ייעוד המקרקעין, או לכל הפחות ממצא שלפיו היה לקנדה יסוד לחשוד באמיתות המידע, וכי היתה לו דרך לברר ענין זה שאין בה משום הכבדה יתרה. בהחלטה אין ממצאים כאלה. לכן, יש לקבוע כי קנדה היה רשאי להסתמך על רוזן בסוגיה זו ולא היתה עליו חובה להעיר על נוסח הדוח.

122. המסקנה ביחס למימון העסקה היא שונה. אין חולק כי העניינים הפיננסיים היו מצויים בלב סמכותו של קנדה כסמנכ"ל הכספים של החברה. משכך, אני סבורה כי הוטלה עליו החובה לוודא כי אין בדוח המיידי פרט מטעה בנוגע לעניינים אלה, ובמידת הצורך הוא היה חייב לתקן את נוסח הדוח בעניינים אלה. כפי שהובהר לעיל, העדר התייחסות בדוח לאפשרות לממן את הרכישה על-ידי שיווק זכויות לרוכשים או על-ידי שעבוד המקרקעין, מהווה פרט מטעה. לכן, ומאחר שאין מחלוקת כי מדובר בנושא שמצוי בלב סמכויותיו של קנדה כסמנכ"ל הכספים, חלה עליו חובה לגלות בדוח המיידי נתונים בדוקים ביחס לאפשרות זו. משקנדה לא עשה כן, יש לראותו כמי ש"כלל" פרט מטעה בדוח.

123. קנדה טען בהתייחס למימון העסקה על-ידי שיווק זכויות לרוכשים כי לא היו לו ידע וניסיון שיאפשרו לו להעריך את סיכויי ההצלחה של שיווק הזכויות, והוא לא היה יכול להתבסס על כך כמקור בטוח למימון חלקי של הקרקע. לגישתו, דווקא דיווח המבוסס על הערכה לא מקצועית של הסיכוי לשווק יחידות, עלול היה להטעות.

אינני מקבלת טענות אלה. קנדה עצמו טען כי השיטה של שיווק זכויות לרוכשים היא שיטת פעולה מוכרת, בה נקטה החברה בפרויקטים אחרים. בנוסף קנדה לא הכחיש שהוא ידע אודות הכוונה של בעלי השליטה למכור את יחידות הקרקע לרוכשים ("שותפים" כלשונו) לשם מימון הרכישה. לכן, גם אם נכונה הטענה שקנדה לא היה יכול להתבסס על אפשרות זו כמקור בטוח למימון הקרקע – עדיין היה מקום לציין אותה לפני הדירקטוריון ולכלול התייחסות מתאימה לכך גם בדוח המיידי. יצוין כי מסקנה זו עומדת בעינה גם בהנחה שקנדה לא ידע על המגעים שבעלי השליטה קיימו עם חלק מהרוכשים, כפי שנטען על-ידיו.

לאור כל האמור – יש לראות בקנדה כמי ש"כלל" פרט מטעה בדוח המיידי, וזאת רק בנוגע להיבטים המימוניים של העסקה (על-ידי אשראי בנקאי או שיווק יחידות לרוכשים).

ד.2. האם קנדה פעל ב"רשלנות"?

124. קנדה טען כי לא התקיים אצלו היסוד הנפשי של רשלנות, שכן לא היה עליו לדעת כי הדיווח כלל פרט מטעה. קנדה חזר וטען כי הוא אינו איש נדל"ן, וכי הוא לא היה מעורב בעסקת המקרקעין. הוא הסתמך על המידע שמסר לו רוזן, ולא היה לו יסוד לחשוד באמיתותו או בהיותו מידע מלא ומדויק. לטענת קנדה, המידע שהיה באחריותו הוא אך ורק בתחום הכספי, ובעניין זה לא נפל פרט מטעה בדיווח. בהקשר זה טען קנדה כי קביעה לפיה היה עליו לבצע בדיקות נוספות בנוגע לטיב העסקה, תנאיה וכדאיותה היא מרחיקת לכת.

מנגד, טענה הרשות כי קנדה לא הסתמך בלעדית על דברי רוזן בישיבה, שכן הוא ידע אודות הכוונה למכור מיידית יחידות "על הנייר". בנוסף, הרשות סברה שיש לדחות את התזה לפיה לא היה זה מתפקידו של קנדה כסמנכ"ל כספים לברר פרטים בנוגע לאפשרויות המימון של העסקה ולטיב המקרקעין. לשיטתה, קנדה נהג ברשלנות בהציגו עמדה נחרצת לפיה מצבה של החברה אינו מאפשר לה לבצע את העסקה בלא להסתכן באי-תשלום למחזיקי האג"ח, וזאת ללא בדיקה וללא הצגת אפשרויות המימון העומדות לחברה. נימוקיו המטעים מצאו ביטוי גם בדוח המיידי.

125. בדומה לניתוח לעיל לעניין התקיימותו של היסוד "כלל" אצל קנדה – גם בהקשר הנוכחי יש להבחין בין הפרטים המטעים השונים. באשר להיבטים המימוניים של העסקה, והאפשרות לשווק יחידות לרוכשים - כאמור לעיל בס' 123, אין מחלוקת כי קנדה ידע אודות הכוונה של בעלי השליטה לממן את העסקה על-ידי מכירה מיידית של יחידות קרקע לרוכשים, וזאת אף אם הוא לא ידע אודות המגעים הספציפיים עם רוכשים שבעלי השליטה החלו בהם. בנסיבות אלה היה על קנדה לדעת כי השמטה של מידע זה מהדוח עלולה להטעות משקיע סביר, ומשכך יש לראותו כמי שפעל ברשלנות.

בנוגע למימון העסקה באמצעות אשראי בנקאי – אין חולק כי מדובר בעניין שמצוי בלב סמכותו של קנדה כסמנכ"ל הכספים של החברה. קנדה טען כי הוא היה רשאי ואף חייב, לתת משקל מכריע למצבה הכספי הקשה של החברה בבואו להעריך את הסיכון הכרוך בעסקה. גם אם טענה זו נכונה, היא אינה מצדיקה את המסקנה כי הערכתו של קנדה בדירקטוריון בנוגע לאפשרות לקבל אשראי בנקאי ניתנה מבלי שנערכו כל בדיקות בעניין זה, וכפועל יוצא גם את מחדלו מגילוי נתונים רלוונטיים אלה בדוח המיידי. קנדה היה צריך לדעת שמדובר בנושא מהותי, וכי לכן הבאת נתונים לא בדוקים לגביו לדירקטוריון והשמטתו מהדוח המיידי, עלולה להטעות משקיע סביר.

ה. הגנה מן הצדק

טענות הצדדים

126. לטענת רוזן עומדת לו הגנה מן הצדק, מאחר שחוקרי רשות ניירות ערך הגיעו לבירור המינהלי עם תזה עובדתית מוגמרת לפיה הוא הטעה את הדירקטוריון. לטענתו, הבירור המינהלי התנהל לשם הוכחת תזה זו, ולא מתוך ניסיון לברר את העובדות באופן אובייקטיבי ולהגיע לחקר האמת. רוזן טוען כי על רקע אופיו של ההליך המינהלי, בו תוצרי הבירור אינם בבחינת חומר ראייתי גולמי אלא הם החומר הראייתי הסופי, יש חשיבות יתרה לאובייקטיביות של הבירור.

טענה נוספת של רוזן היא כי הבירור המינהלי נעשה שעה שהליך אישור התביעה הנגזרת בשם החברה היה תלוי ועומד. לטענת רוזן, מכיוון שהרשות החליטה לסייע במימון התביעה הנגזרת, היא הפכה לצד בעל עניין, ועשתה שימוש לא-מידתי בסמכויותיה. רוזן טוען כי חקירות העדים בהליך המינהלי התמקדו בטענות בדבר הטעיית הדירקטוריון, ולא בשאלת קיומה של הפרת דיווח. כפועל יוצא, כך נטען, הדיון לפני ועדת האכיפה הוסט מהשאלה בדבר קיומה של הפרת דיווח לנושא הטעיית הדירקטוריון, באופן שהוביל לכשלים בדעת הרוב.

רוזן התייחס עוד לעמדה 101-20 של הרשות וטען כי היא פורסמה רק באוקטובר 2015, כך שהיקף חובת הגילוי לא היה ברור דיו קודם לכן, וכי הרשות לא הזכירה עמדה זו בתגובתה לעתירה.

127. מנגד, טענה הרשות כי אין פגם בכך שההליך המינהלי החל לאחר התביעה הנגזרת, שכן מדובר בהליכים בעלי מהות ותכלית שונות. ההליך האזרחי נועד לפצות את החברה ובעלי המניות; וההליך המינהלי נועד ליצור הרתעה, הוא ממוקד בדווח המטעה לציבור והוא הליך משלים. לטענת הרשות, היא התנהלה באופן קוהרנטי – כשם שסברה שיש ממש בתביעה הנגזרת והסכימה לסייע במימונה, היא מילאה במקביל את חובתה לטפל בפן המינהלי. לו היה המחוקק סבור כי יש בכך פגם, הוא היה אוסר זאת במפורש, כשם שנאסר על ניהול הליכים פליליים ומינהליים בו זמנית.

בנוגע לתשאול טענה הרשות כי תשאול מינהלי הוא הליך מתון יותר מחקירה פלילית. החשד הוא לרשלנות ולא להטעיה מכוונת. יתרה מזאת, בחוק ניירות ערך נקבע כי בירור מינהלי ייפתח רק אם מתעורר חשד להפרת חוק, לכן תפקידם של החוקרים לברר אם אכן בוצעה הפרה כפי שעולה מהחומר המינהלי.

לעניין עמדה 101-20, טענה הרשות כי עמדה זו מבוססת על החלטת ועדת האכיפה ועל ההחלטה לאישור התביעה הנגזרת. במקרה דנן, טוענת הרשות, הצגת העסקה כולה היתה מטעה בשל מצבור של פרטים מטעים וחסרים. התיאור הכללי של העסקה היה של עסקה ארוכת טווח לרכישת קרקע חקלאית, תוך שהחברה נדרשת כביכול להעמיד מקורות מימון עצמאיים. זאת בניגוד לכוונת בעלי השליטה לשווק את הקרקע באופן מיידי ולהפיק רווחים בטווח קצר. לשיטת הרשות, ההטעיה היא במהות, והפרטים המטעים והחסרים הם חשובים מאוד למשקיע, בבחנו את הפעלת שיקול הדעת על-ידי הדירקטוריון.

דיון

128. אני סבורה שאין לקבל את טענת ההגנה מן הצדק.

בהתייחס לטענה כי חוקרי הרשות הגיעו עם תזה מוגמרת לתשאול המינהלי - אכן, ההליך לפני ועדת האכיפה הוא הליך בעל אופי אינקוויזיטורי (דברי ההסבר להצעת חוק ייעול הליכי האכיפה ברשות ניירות-ערך (תיקוני חקיקה), התש"ע-2010, ה"ח 440). אופי זה של ההליך מן הראוי שישפיע גם על האופן שבו נערך התשאול על-ידי חוקרי הרשות. על חוקרי הרשות לברר את החשדות נגד המתושאלים, אך בד בבד להיות פתוחים לאפשרות כי חשדות אלה אינם מבוססים, ולהתייחס בכובד ראש ובנפש חפצה גם לטענות ההגנה של הנחקרים.

129. יחד עם זאת, בנסיבות העניין לא מצאתי לנכון להתערב בהחלטתה של ועדת האכיפה לפיה התשאולים בענייננו לא חרגו ככלל מגבול המותר. גם אם יש לבקר את דרך ניהולם בקטעים מסוימים, אין מדובר בפגמים שירדו לשורש התשאול.

באופן דומה, לא מצאתי לנכון להתערב בקביעת הוועדה לפיה הפגם בתשאול שבא לידי ביטוי בהצגת תאריך עסקה שגוי לשני מתושאלים (הדח"צים של החברה) בקשר למועד עסקאותיו של רוכש פוטנציאלי של יחידות קרקע, לא נגע לליבת ההפרה, ולכן אינו מקים לעותרים טענת הגנה מן הצדק.

130. אינני סבורה שיש לקבל גם את הטענה בנוגע לעצם הפתיחה בבירור המינהלי לאחר שהרשות החליטה לסייע במימון התביעה הנגזרת נגד העותרים. לרשות ניירות ערך כגוף הרגולטורי האמון על הגנת המשקיעים ניתנו בחוק סמכויות שונות, ובכלל זה הסמכות לנקוט בהליכי אכיפה מינהליים בשל הפרות דיווח והסמכות לסייע במימון תביעות ייצוגיות ונגזרות בניירות-ערך. בהפעילה סמכויות אלה על הרשות לפעול להגשמת תפקידה – שמירת ענייניו של ציבור המשקיעים (ס' 2 לחוק ניירות ערך). מובן שעל הרשות לעשות כן בהתאם לאמות המידה החלות על רשויות מינהל, ובכלל זה בתום לב, בהגינות, במידתיות ובסבירות.

131. אינני סבורה כי מעורבותה של הרשות במימון התביעה האזרחית נגד העותרים הציבה אותה בניגוד עניינים במסגרת הבירור המינהלי. אמנם, לפי סעיף 205א(ג) לחוק החברות במקרה שבו הרשות מעניקה סיוע במימון תביעה נגזרת, בית המשפט רשאי להורות על שיפויה במסגרת פסק-הדין (ר' גם סעיף 55ג(ג) לחוק ניירות ערך). יחד עם זאת הרשות אינה צד ישיר לתביעה האזרחית, והאינטרס שלה במסגרת הליך זה אינו בעל-משקל. משכך, לא היה בסיוע שהעניקה הרשות כדי ליצור חשש ממשי למשוא פנים במסגרת הבירור המינהלי. זאת ועוד, כפי שציינה הוועדה, הרשות משמשת כתובעת בהליך המינהלי, וככזו ממילא היא אינה מתיימרת להיות נייטרלית.

לאור האמור, אינני מקבלת גם את הטענה שהרשות עשתה שימוש לא מידתי בסמכויותיה. הרשות סברה כי יש ממש בתביעה הנגזרת וכן כי התנהלותם של העותרים עולה כדי הפרת דיווח, והיא היתה רשאית לכן לפעול באמצעים שעמדו לרשותה לשם אכיפת הדין. אין כל טענה כי התשאולים שנערכו במסגרת ההליך המינהלי שימשו בתביעה הנגזרת, ואין בסיס למסקנה לפיה הליכים אלה השליכו זה על זה. ממילא גם אין יסוד לטענה לפגיעה לא-מידתית בזכויותיהם של העותרים.

132. אינני מקבלת עוד את הטענה בנוגע לאי-הבהירות ביחס להיקף חובת הגילוי טרם פרסום עמדה 101-20. אין מחלוקת כי החברה היתה צריכה לדווח בדיווח מיידי על החלטת הדירקטוריון בקשר להסדר תיחום הפעילות – כפי שעשתה בפועל. משכך ברי כי אסור היה לה להטעות בגדר כך את ציבור המשקיעים. העתירה דנן עוסקת בהשמטה של פרטים מהותיים שהיה על העותרים לדעת כי השמטתם או תיאורם השגוי עלול להטעות את המשקיע הסביר. חלק מהפרטים אף הושמטו מטיוטת הדוח שניסחו היועצים המשפטיים של החברה. לנוכח האמור, הרי שטענה זו יכולה לבוא לידי ביטוי לכל היותר במסגרת השיקולים בהטלת אמצעי אכיפה על העותרים – ובהקשר זה היא אכן נלקחה בחשבון בהחלטת הוועדה.

ו. אמצעי אכיפה

133. העותרים העלו טענות חלופיות בנוגע לחומרת אמצעי האכיפה. רוזן טען כי אמצעי האכיפה של איסור כהונה שהוטל עליו חורג באופן משמעותי מהסביר בנסיבות העניין. רוזן טען כי ככל שתתקבל העתירה נגד דעת הרוב באופן שההחלטה תתמקד בהפרת דיווח, יהיה מקום "לנקות" את הקביעות הפוגעניות נגדו, ולקבוע שאין מדובר בהפרה חמורה המצדיקה איסור כהונה. עוד נטען כי יש לקחת בחשבון בהקשר זה את הטענות שהועלו בהתייחס לטענת ההגנה מן הצדק. קנדה טען כי יש להקל עליו משמעותית את אמצעי האכיפה, בשים לב לכך שהפרט המטעה לא היה בתחום אחריותו המקצועית ושהמידע הפיננסי ביחס לעסקה היה נכון ומדויק.

כזכור, דעת הרוב הטילה על רוזן עיצום כספי בסך 250,000 ₪, סכום זהה על-תנאי, ומניעת כהונה כנושא משרה בכיר בגוף מפוקח למשך 9 חודשים ממועד כניסתה לתוקף של החלטת המותב. על קנדה הוטל עיצום כספי בסך 150,000 ₪ בפועל, סכום זהה על תנאי, ומניעת כהונה כנושא משרה בכיר בגוף מפוקח על תנאי למשך 4 חודשים, ובתנאי שלא תבוצע הפרה לפי ס"ק (4) לחלק ג' לתוספת השביעית לחור ניירות ערך, במשך שנתיים ממועד החלטת המותב (יוער כי נראה כי התנאי האמור חל גם על ההחלטה הנוגעת לרוזן).

134. כפי שהובהר לעיל, בעתירה דנן נדחו רוב טענותיו של רוזן למעט הטענה הנוגעת להפרה של פרט מטעה בדוח המיידי ביחס למידע שעניינו באי-התאמתה של העסקה לצביון הפעילות של החברה. לגבי קנדה, נקבע גם כי אין לייחס לו אחריות בנוגע למידע על ייעוד המקרקעין, ועל המידע הנוגע למיקום המקרקעין ותמורת העסקה.

135. בנוגע לרוזן – אני סבורה כי משקלה של הקביעה הנ"ל הנוגעת לצביון הפעילות של החברה, אינו גבוה כשבוחנים את שאלת ההטעיה כמכלול, וכן בהתחשב ביתר השיקולים בהטלת אמצעי אכיפה כפי שבאו לידי ביטוי בהחלטת הוועדה. לכן, אינני סבורה כי יש מקום להפחית את סכום העיצום הכספי שהוטל על רוזן בפועל ועל-תנאי, ואף לא את התקופה בה רוזן יהיה מנוע מלכהן כנושא משרה בכיר בגוף מפוקח. התערבות באמצעי אכיפה שהוטלו על ידי ועדת האכיפה צריכה מטבעה להיות מצומצמת, והמקרה דנן איננו לטעמי מקרה מצדיק התערבות כזו.

136. אשר לקנדה – לאור כל האמור לעיל בפסק-הדין, אני סבורה שיש להפחית את סכום העיצום הכספי שהוטל עליו כך שיועמד על-סך של 120,000 ₪. האמצעי של מניעת כהונה על-תנאי יוותר על כנו.

ז. סוף דבר

137. עתירתו של רוזן נדחית. עתירתו של קנדה מתקבלת באופן חלקי – העיצום הכספי שהוטל יופחת ויעמוד על-סך של 100,000 ₪.

ניתן היום, ט"ו אייר תשע"ו, 23 מאי 2016, בהעדר הצדדים.