מבוא

1. לפניי בקשה לאישור הסדר נושים של חברת פרופיט תעשיות בניה בע"מ (להלן: "החברה"), העוסקת בניהול נכסי מקרקעין באירופה.
2. מדובר בחברה ציבורית שמניותיה נסחרות כיום ברשימת השימור של הבורסה. החברה היתה צד לשני הסדרים קודמים, משנת 2010 ומשנת 2013.
3. כיום, בעקבות הסדר הנושים משנת 2013, יש לחברה שתי סדרות של אגרות חוב- סדרה ד' וסדרה ז', שיש ביניהן הבדלים מסויימים, כמפורט להלן.
4. סך כל הערך הנקוב של אגרות החוב סדרה ד' (להלן: אג"ח ד') הינו 60 מליון ₪. אג"ח ד' הן צמודות למדד ונושאות ריבית שנתית של 4%. מועדי הפרעון של הסדרה הם בחודשים דצמבר 2013, דצמבר 2014, דצמבר 2015 ודצמבר 2016.

סך כל הערך הנקוב של אגרות החוב סדרה ז' (להלן: אג"ח ז') הינו 20 מליון ₪. אג"ח ז' אינן צמוד למדדות והן נושאות ריבית שנתית של 2%. מועד הפרעון של הסדרה הוא בחודש דצמבר 2016.

להבטחת הפרעון של שתי הסדרות גם יחד, משועבדים אותם נכסים ממש של החברה, באופן יחסי לשיעור נשייתה של כל סדרה ("פארי- פאסו").

1. על פי דרישת אחד ממחזיקי אג"ח ז', שטען להעדפת נושים אסורה, החברה לא פרעה את חובה למחזיקי אג"ח ד' בחודש דצמבר 2013, ועל רקע זה החלו להתנהל מגעים לגיבושו של הסדר נושים.
2. עיקרי ההסדר שגובש בסופו של דבר על ידי החברה הם כדלקמן: סדרת אג"ח ז', בערך נקוב של 20 מליון ₪, תתבטל, ואג"ח ז' יוחלפו באגרות חוב חדשות של אג"ח ד', בהיקף של 12 מליון ₪ ע.נ., שיוקצו למחזיקי אג"ח ז', לפי יחס המרה של 0.6 ₪. משמע, בגין כל 1 ₪ ע.נ. אג"ח ז' שיתבטלו, יוקצו למחזיקים 0.6 ₪ ע.נ. אג"ח ד'. אגב כך, תורחב סדרה ד' המקורית באופן שלאחר ההסדר יהיו במחזור כ- 71.78 מליון ₪ ע.נ. אג"ח ד'. כמו כן, חלף מועדי הפרעון הקבועים בשטר הנאמנות של אג"ח ד', ייקבע מועד פרעון אחד חדש, הוא יום 31.12.2016.
3. ביום 7.9.2014 מינה בית המשפט את רו"ח עמנואל אבנר כמומחה מטעמו לבחינת הסדר החוב (להלן: "המומחה").
4. ביום 16.11.2014 הגיש המומחה את חוות דעתו. המומחה קבע כי קיים חשש שהחברה לא תצליח לעמוד בפרעון התחייבויותיה ובמועדן, הן ביחס למחזיקי אג"ח ד' והן ביחס למחזיקי אג"ח ז', הן לאור היתרה השולית הקיימת בבחינת השווי הנכסי הנקי (NAVׁׂׂ), והן לאור הבעייתיות העולה מניתוח תזרימי המזומנים של החברה, הגם שלא מדובר במצב חדש אלא במצב שהיה קיים כבר ביום הנפקת האג"ח במסגרת ההסדר משנת 2013.
5. המומחה בחן את שאלת הוגנות חלוקת החוב בין הסדרות, והגיע למסקנה כי הצעת ההסדר של החברה משקפת את ההוגנות הקיימת בחלוקת התקבולים בין מחזיקי האג"ח. המומחה ציין כי אג"ח ז' נחשבת מסוכנת יותר מאג"ח ד' שכן המח"מ שלה ארוך יותר והיא אינה נפרעת לשיעורין כמו אג"ח ד'. המומחה הוסיף וציין כי הסדר החוב אמור למצוא את הדרך הטובה ביותר להקצאת אג"ח ד' החדשות לבעלי אג"ח ז', וזאת באופן אשר יאפשר שמירה על יחסי ההתחייבויות בין שתי הסדרות המקוריות, ובלי ליצור תמריץ לפירוק החברה על ידי מחזיקי האג"ח. במהלך הדיון באולם ציין המומחה כי גם שער המרה של 0.65 הוא שער הוגן, אך קביעת שער המרה גבוה יותר תפגע בהוגנות ההסדר כלפי מחזיקי אג"ח ד', ותיטיב יתר על המידה את מצבם של מחזיקי אג"ח ז'.
6. לאחר כינוס אסיפה מקדמית יזומה של מחזיקי אג"ח ז', בסמוך לאחר שהחברה ביקשה את אישורו של בית המשפט לכנס אסיפות נושים ועוד בטרם הותר לה לעשות כן, ביקש הנאמן למחזיקי אג"ח ז' הוראות כיצד יש לסווג את קולותיהם של המצביעים באסיפה המקדמית, נוכח העובדה שמרבית המחזיקים של אג"ח ז' מחזיקים גם באג"ח ד', ולפי הוראות ס' 35יב'25 לחוק ניירות ערך, התשכ"ח- 1968, אמור הנאמן לבחון את קיומם של ניגודי עניינים אצל המחזיקים, ולא להביא במניין קולות המצביעים את קולם של המחזיקים בעלי הענין המנוגד. כך גם נקבע בשטר הנאמנות של אג"ח ז' וכן בכתבי ההצבעה שפורסמו לפני כינוס האסיפות. בכתבי ההצבעה ציין הנאמן כי במסגרת בחינת קיומו של ענין מנוגד בקרב המחזיקים, ייבחן קיומו של אינטרס משמעותי באג"ח ד'. מחזיק בעל "אינטרס משמעותי" באג"ח ד' הוגדר כמחזיק אשר השווי הוגן שנקבע להחזקותיו באג"ח ד' גדול מהשווי ההוגן שנקבע להחזקותיו באג"ח ז', לפי נוסחה שפורטה בכתב ההצבעה. על פי מבחן זה, התברר מתוצאות ההצבעה כי הגם ש- 78.33% מהנשייה המשתתפת בהצבעה תמכה בבקשת החברה ורק 21.67% מהנשייה התנגדה לה, הרי שבפועל, אם מנכים את הצבעתם של המחזיקים בעלי האינטרס המשמעותי באג"ח ד', יוצא שכלל המצביעים "הטהורים", קרי, שאין להם אינטרס משמעותי באג"ח ד', התנגדו לבקשת החברה, משמע, מבחינתם של המחזיקים "הטהורים", ההסדר איננו יכול לעבור.
7. מקץ בקשות ביניים נוספות, שלא זה המקום לפרטן, כונסו ביום 13.1.2015 אסיפות מקדימות של מחזיקי האג"ח. באסיפת מחזיקי אג"ח ד' אושרה הצעת ההסדר פה אחד, על ידי משתתפים המחזיקים ב- 73% מכלל מחזיקי אג"ח ד' שבמחזור. באסיפת מחזיקי אג"ח ז', זכה ההסדר לרוב של 78.4% מבין הנשייה המשתתפת, המהווה כ- 81.39% מכלל מחזיקי אג"ח ז' שבמחזור. לעומת זאת, 21.6% מהנשייה המשתתפת, התנגדה להצעת ההסדר. המתנגדים הם אותם מחזיקים "טהורים" שאין להם אינטרס משמעותי באג"ח ד'.
8. על רקע האמור לעיל ביקשה החברה להורות על כינוס אסיפת נושים אחת לשתי הסדרות, ולחלופין, לאשר את ההסדר, משום שיש לראות את האסיפות המקדימות כאסיפות נושים לשם אישור ההסדר, בהתאם להסכמה דיונית קודמת של נאמן אג"ח ז', וכפועל יוצא מכך, להורות על אישורו של ההסדר, לאחר שזה זכה לרוב הנדרש בשתי האסיפות גם יחד.
9. בהחלטה מיום 1.2.2015 קבעתי כי בהתאם לבקשתה החלופית של החברה, האסיפות המקדימות שכבר נערכו, ייחשבו כאסיפות הנושים לשם אישורו של ההסדר המוצע וכי התנגדויות לתוצאות ההצבעה, לרבות בשאלת סיווג המצביעים או פסילת קולות, יוגשו בכתב.
10. משהוגשו התנגדויות כאמור, הן של אחד ממחזיקי אג"ח ז' והן של רשות ניירות ערך (להלן: "הרשות") והכנ"ר, נקבע דיון באולם.
11. בעוד שהחברה טוענת כי יש לאשר את ההסדר, בהיותו הסדר הוגן המשקלל נכונה את שוויין היחסי של כל אחת מסדרות האג"ח, הסדר שזכה לתמיכתו של המומחה, הרי שהן הרשות, הן הכנ"ר והן אחד ממחזיקי אג"ח ז' (מחזיק בשם אחריות חיתום בע"מ), טענו כי היה מקום לערוך אסיפת סוג נפרדת למחזיקי אג"ח ז' הטהורים, נוכח ניגוד העניינים שיש לאותם מחזיקי אג"ח ז' שיש להם אינטרס משמעותי באג"ח ד'. לכן, כך טענו המתנגדים, בדיעבד ניתן לקבוע כי ההסדר לא אושר, שכן כלל המחזיקים הטהורים אשר השתתפו בהצבעה, הצביעו נגד ההסדר. אחריות חיתום בע"מ (להלן: "אחריות חיתום") אף הגישה חוות דעת של מומחה מטעמה, לפיה שער ההמרה הראוי והנכון הוא של 0.9 ₪ ע.נ., משמע, בגין כל 1 ₪ ע.נ. אג"ח ז' שיתבטלו, ראוי להקצות 0.9 ₪ ע.נ. אג"ח ד', ולא רק 0.6 ₪ ע.נ., כפי שנקוב בהצעת ההסדר. נקודת המוצא של המומחה מטעם אחריות חיתום היא שעסקינן בחברה שהיא זה מכבר חדלת פירעון ועל רקע זה יש לקבוע מהו שער ההמרה בין הסדרות השונות, משל היה מדובר בחברה שבפירוק.
12. על כך השיבה החברה כי מחזיקי האג"ח "הטהורים" הם משקיעים מתוחכמים, שבכוונת מכוון מכרו את כל החזקותיהם באג"ח ד' על מנת להפוך עצמם למחזיקים טהורים באג"ח ז', ואגב כך לנסות ולקנות לעצמם זכות וטו על ההסדר, על מנת לבוא בדרישות סחטניות לחברה ולמחזיקי אג"ח ד'. החברה טענה כי אין ליתן יד למצב בו מיעוט מבוטל של 6% מבין מחזיקי האג"ח בשיקלול שתי הסדרות גם יחד, מכשיל את רצונם של 94% מכלל מחזיקי האג"ח, המעוניינים בקיומו של ההסדר. עוד טענה החברה כי היא אינה חדלת פרעון, וכי נקודת המוצא הנכונה לבחינת הוגנות ההסדר היא שעסקינן בחברה שממשיכה להתנהל, הגם שבמסגרת הסדר נושים, כפי שאכן עשה המומחה מטעם בית המשפט.

דיון והכרעה

1. לאחר שעיינתי בטיעוני הצדדים בכתב, ושמעתי השלמת טיעונים בעל פה, באתי לכלל מסקנה כי כי יש לדחות את הבקשה לאישור הסדר הנושים, והכל מן הטעמים המפורטים להלן.
2. ס' 350(א1) לחוק החברות, התשנ"ט- 1999 (להלן: "החוק") קובע:

"אסיפות הנושים או בעלי המניות ייערכו בנפרד לכל סוג של נושים או בעלי מניות (בפרק זה – אסיפות סוג); לעניין זה, "סוג" – קבוצת נושים או בעלי מניות שלהם עניין משותף בנוגע להסדר או לפשרה, המובחן באופן מהותי מעניינם של שאר הנושים או בעלי המניות ואשר מצדיק קיום אסיפה נפרדת."

מכאן שעל מנת לקבוע האם יש לכנס אסיפה של קבוצת נושים מסויימת, בנפרד מקבוצת נושים אחרת, יש לבחון את השאלה האם לאותה קבוצת נושים יש ענין המובחן באופן מהותי מעניינה של קבוצת נושים אחרת. מטבע הדברים, התשובה לשאלה זו נגזרת מטיבו ומתוכנו של ההסדר המסויים העומד על הפרק.

1. הנחת המוצא של ס' 350 לחוק היא שיש ליתן משקל עודף לאינטרס של הכלל על פני האינטרס של הפרט, גם אם המשמעות היא פגיעה בזכות הקנין של הפרט:

"השימוש הרגיל בסעיף 233הוא כאשר מבקשים להגיע לפשרה בין חברה, שנקלעה לקשיים והגיעה אל סף פירוק, לבין נושיה. לפי דיני החוזים אין להכריח אף נושה לוותר על חובו ולו אף בחלקו. ללא ההוראות המיוחדות שבסעיף 233לא ניתן היה להגיע להסדר פשרה בין החברה לבין נושיה, אלא בהסכמה פה אחד של כולם. נמצא, כי בהיעדר המוצא שבסעיף 233יכול היה נושה שולי, מתוך ראייה צרה של העניין ועמידה על קוצו של יוד מבחינתו, לסכל הסדר חיובי שהוא לטובת רוב רובם של הנושים ולטובת החברה גם יחד."

(ע"א 70/92 כלל תעשיות נ' לאומי פיא, (פורסם באתר משפטי, 29.4.1993)).

1. על כן, השאיפה היא לערוך אסיפה אחת לכל הנושים המובטחים:

"הדין הינו לערוך אספה אחת לכל מחזיקי אגרות החוב. אלא מאי? אין פירושם של דברים כי בית המשפט "מאפס" בכך את הבדלי האינטרסים בין הסדרות והסוגים השונים של המחזיקים, משל "היה כלא היה". נהפוך הוא; עריכת אסיפה אחת היא פשרה או איזון – שלעולם אינו אופטימאלי אלא בבחינת "הרע במיעוטו", בין ההכרה בקיום אינטרסים שונים מחד גיסא. מאידך גיסא, בין הצורך למנוע פיצול יתר של קבוצות בעלי מאפיינים דומים, ומניעה ממצב של קיום זכויות וטו ופיתוי להתנהלות סחטנית מצד גופים או מחזיקים קטנים. החלטה על אספה אחת, אם כן, אין בה קביעה או פרשנות שקיימת זהות אינטרסים, אלא כי עוצמת הבדלי האינטרסים אינו מצדיק בנסיבות המקרה פיצול לתתי-אספות, באשר נזקו של המהלך רב על תועלתו."

(פר"ק 12- 01- 62206 דלק נדל"ן בע"מ נ' רזניק פז נבו נאמנויות בע"מ (פורסם באתר משפטי, 12.3.2012)).

1. ואכן, לא כל הבדל בין אינטרסים של נושים מצדיק את סיווגם כסוג נפרד:

"השאלה מהו "סוג נושים" לצורך סיווגם לקבוצות אינה שאלה קלה, שכן לא כל הבדל גורם בהכרח לסיווג הנושים כסוג מיוחד. "קבוצה" לעניין זה תוגדר כמכלול נושים שסדר העדיפויות החוזי שלהם שווה (ראו א' פרוקצ'יה, דיני חברות חדשים בישראל (תשמ"ט – 1989) בעמוד 555). הכרה בקבוצת נושים מצומצמת, המבקשת להתנתק מקבוצה רחבה יותר אליה שויכה, מחייבת זיהויים של אינטרסים שונים בתכלית מן האינטרסים של שאר חברי הקבוצה. על המבקש לעצמו מעמד של קבוצה נפרדת להוכיח אינטרס אובייקטיבי שונה באופן ניכר משל קבוצת האם ממנה הוא רוצה להתנתק."

(ע"א 9555/02 זידאן נ' ברית פיקוח לקואופרציה החקלאית העובדת בע"מ, פ"ד נט(1) 538 (פורסם באתר משפטי, 1.9.2004)).

וכפי שנקבע בע"א 229/88 בנק לאומי לישראל בע"מ נ' ד"ר י' נאמן, פ"ד מד(1) 254, 261 (25.1.1990):

"מיון הנושים לפי סוגיהם, לצורך קיום הליך אישור הסדר לפי סעיף 233(א), נתון אמנם לשיקול-דעתו של בית המשפט, אשר בפיקוחו נעשה ההסדר, אך כפוף לשיקולים ולכללים אשר נמנו לא אחת בפסיקה. מחד גיסא, המיון צריך להיות כזה, אשר יפריד את קבוצות האינטרסים השונות וימנע מצבים של ניגודי אינטרסים בתוך כל קבוצה. מאידך גיסא, סיווג לקבוצות רבות מדי יפגע בעיקרון של קבלת דעת הרוב, בכך שיאפשר לקבוצות מיעוט להיות מסווגות כקבוצות נפרדות ולהכשיל את אישור ההסכם."

ברוח זו נפסק:

"נקבע כי יש לנקוט זהירות יתרה, בטרם מחלקים מחזיקי אגרות חוב לתת-אספות, באורח שיכול ליצור ריבוי זכויות וטו, ובכך להכשיל הצעות הסדר שלא לצורך. בנסיבות המקרה הנוכחי, ספק גדול אם הוכח הבדל תהומי באינטרסים, באורח שיכול ליצור הפרדה והבדל מהותי ממשי בין סדרה א' לסדרות האחרות".

(פר"ק (ת"א) ) 42576-02-13 אלביט הדמיה בע"מ נ' משמרת- חברה לשירותי נאמנות בע"מ (פורסם באתר משפטי, 02.07.2013)).

1. נוכח האמור לעיל, לא אחת נקבע כי יש להזהר מפני הכרה בקיומן של קבוצות נושים רבות מדי, ולכן יש לבחון בקפידה רבה האם אכן קיים ענין מהותי שונה לנושה המבקש להיות מסווג כסוג נפרד משאר הנושים, שכן הכרה כזו פירושה הענקת זכות וטו לנושה והקניית כוח מיקוח עד כדי יכולת סחיטה. עמד על כך בית המשפט בפרשת ע"א 3225/99 שיכון עובדים בע"מ נ' טשת חברה קבלנית לבנין בע"מ, פד נג(5), 97 (פורסם באתר משפטי, 3.10.1999):

"שאלה גדולה, ידועה וסבוכה היא כיצד לקבוע את החלוקה לסוגי נושים שונים. וזאת לדעת, ריבוי הסוגים של נושים, המתכנסים באסיפות נפרדות, מעניק יתר כוח לנושה היחיד, משום שמשקלו עולה ככל שהקבוצה קטנה יותר. כי העיקרון הוא שהרוב הנדרש לאישור ההסדר חייב להתקבל בכל קטגוריה לחוד. נמצא, כי אם קבוצה מסוימת מורכבת מנושה אחד ויחיד, לנושה זה זכות וטו על מכלול ההסדר. כוח זה עשוי להעניק לנושה יחיד כוח מיקוח רב, עד כדי יכולת "סחיטה".

1. בעניננו, דומה כי לקבוצת מחזיקי אג"ח ז' הטהורים, חרף משקלם הנמוך יחסית (21.67% בלבד) מקרב כלל מחזיקי אג"ח ז' שהשתתפו בהצבעה, יש ענין המובחן באופן מהותי מעניינה של קבוצת נושים אחרת. למעשה, ההסדר מאלץ אותם להקטין את נשייתם המובטחת, על אפם וחמתם, ולהסתפק בנשייה קטנה יותר, במחיר שמוכתב להם על ידי החברה (מה שמכונה על ידם "תספורת"). שיעורה המדוייק של המחיקה שנוי במחלוקת, אך לפי הטענה מדובר במחיקה של כשישה מליון ש"ח. מחזיקי אג"ח ד' אף הם נדרשים לויתורים, למשל, דחיית מועד הפרעון של הסדרה לשנת 2016 והרחבת הסדרה על מנת לצרף אליה את מחזיקי אג"ח ז', שצפויים מכאן ואילך ליהנות מריבית גבוהה יותר מזו שהיתה להם קודם. לויתורים אלה מצד מחזיקי אג"ח ד' יש אמנם משמעות כלכלית, אלא שמחזיקי אג"ח ד' אינם נדרשים לוותר על חובם הנקוב, קרי, לגביהם לא תתבצע כל "תספורת". מחיקת חלק מהנשייה המובטחת, המבוצעת אך ורק לגבי מחזיקי אג"ח ז', היא שהופכת את מחזיקי אג"ח ז' הטהורים לסוג המובחן באופן מהותי, הן מעניינם של מחזיקי אג"ח ד', והן מעניינם של מחזיקי אג"ח ז' ששווי החזקותיהם באג"ח ד' עולה על שווי החזקותיהם באג"ח ז' (המחזיקים שאינם טהורים). אכן, המומחה מטעם בית המשפט סבור ששער ההמרה הוא הוגן, ומשקף אל נכונה את שווייה היחסי של נשיית אג"ח ז' ביחס לנשייה של אג"ח ד', אלא שבסופו של דבר, המומחה אינו אלא יועץ, הן של מחזיקי האג"ח והן של בית המשפט, וההחלטה בדבר כדאיותו של ההסדר היא לעולם החלטתם של הנושים עצמם.
2. אין לכחד כי מרבית מחזיקי אג"ח ז' שהשתתפו בהצבעה (78.33%), סבורים כי מדובר בהסדר ראוי והוגן, אלא שמדובר בנושים שיש להם אינטרס משמעותי באג"ח ד', קרי, שווי החזקותיהם באג"ח ד' עולה על שווי אחזקותיהם באג"ח ז', ומכאן שהאינטרס הכספי שלהם בסדרה ד' גדול יותר מהאינטרס הכספי שלהם בסדרה ז', והם יהיו מוכנים לוותר על חלק מנשייתם בסדרה ז', לטובת נשייה גדולה יותר בסדרה ד'. עסקינן במה שמכונה "משחק סכום אפס". עוגת הנכסים המשועבדים פארי- פסו לטובת שתי סדרות האג"ח ידועה. כל הטבה עודפת עם מחזיק אג"ח מסדרה אחת, באה לפיכך בהכרח על חשבון נשייתו של מחזיק אג"ח מהסדרה האחרת.
3. ודוק: אין עסקינן במצב של פסילת מצביעים נגועים. כמעט תמיד ישנם לנושה שיקולים תועלתניים אישיים כאלה ואחרים, המניעים אותו לתמוך בהסדר או להתנגד לו, ורק כאשר מדובר במצבים חריגים וקיצוניים, החורגים בהרבה מעצם היותו של נושה אינטרסנט השוקל אך ורק את היתרון שיפיק אישית מן ההסדר, יהיה מקום לפסול את הצבעתו. כפי שנפסק בפר"ק (ת"א) 42576-02-13 אלביט הדמיה בע"מ נ' רשות ניירות ערך (פורסם באתר משפטי, 19.08.2013), מפי כב' סג"נ השופטת ו' אלשיך:

"תוצאה הפוכה, שמשמעותה התערבות בהסדר נושים – בין אם על דרך פסילת קולו ושיקול דעתו של נושה מסויים (בין אם תומך או מתנגד), עשויה להתרחש אך ורק במצבים חריגים וקיצוניים, החורגים בהרבה מעצם היותו של נושה אינטרסנט השוקל אך ורק את שיקוליו ה"אנוכיים". כמו גם את היתרון שיפיק הוא – ולא אחרים – מהפלת ההסדר או אישורו (שהרי, כך נוהגים רוב הגורמים הפיננסיים והמסחריים, ואין בכך כל פסול אינהרנטי ככל שבחיי הכלכלה עסקינן). כך למשל, ישקל הצעד החריג ביותר של התערבות ופסילת הצבעה, מקום בו הוכח ברמה גבוהה של הוכחה, כי נושה מונע משיקולים פסולים בעליל, החורגים במובהק מהשאלה הלגיטימית של כדאיות כלכלית של ההסדר לכשעצמו."

1. לפיכך, על מנת שמצביע יוגדר כמצביע נגוע וקולו ייפסל, לא די בכך שיש לו אינטרס מיוחד משל עצמו, שכן הנחת המוצא היא שכל נושה מצביע בהתאם לאינטרס האישי שלו:

"נקודת המוצא, או שמא הנחת יסוד החלה על כל הנושים המצביעים באשר הם, הינה כי מדובר בגורמים אינטרסנטים, המצביעים בהתאם לאינטרס שלהם ובאורח הנראה להם כממקסם את הכדאיות שלהם עצמם; בכך, לא רק שאין פסול, אלא זוהי נקודת ההנחה הבסיסית העומדת מאחורי עצם המוסד של הסדרי נושים. "

(דברי כב' סג"נ השופטת ו' אלשיך בתיק פר"ק (ת"א) 12230-04-12 דלק נדל"ן בע"מ נ' רזניק פז נבו נאמנויות בע"מ (פורסם באתר משפטי, 27.09.2012)).

מכאן שעצם העובדה שמרבית מחזיקי אג"ח ז' הם גם מחזיקים באג"ח ד', היא כשלעצמה אינה מצדיקה את פסילת הצבעתם. ברם, אין לכך דבר וחצי דבר עם שאלת סיווג האסיפות, וכאשר ניתן לקבוע, כמו בעניננו, כי בתוך קבוצת מחזיקי אג"ח ז' ישנה קבוצה פנימית של נושים (הנושים "הטהורים") שיש לה ענין המובחן באופן מהותי מעניינה של קבוצת נושים אחרת הנמנית על מחזיקי אג"ח ז' (הנושים המחזיקים באג"ח ד' בשווי החזקות העולה על החזקתם באג"ח ז'), הרי שעניין לנו בקבוצת נושים הזכאית להיות מסווגת כסוג אסיפה נפרד.

1. אין להתעלם מכך כי סיווגם של מחזיקי אג"ח ז' הטהורים כאסיפת סוג נפרד, מקנה להם עמדת וטו על ההסדר כולו. מדובר בתוצאה קשה, שמציבה את אותם מחזיקים "טהורים" בעמדת סחיטה פוטנציאלית מול שאר הנושים. אין גם להתעלם מכך כי רוב מכריע של הנושים (בשיקלול שתי האסיפות), קרי, 94% מכלל מחזיקי האג"ח, מעוניינים בקיומו של ההסדר ורק מיעוט מבוטל של כ- 6% מתנגד להסדר במתכונתו הנוכחית. ברם, עם כל הקושי שבדבר, לא ניתן בחסותו של הסדר נושים לפגוע בקניינו של המיעוט, מבוטל ככל שיהיה, אלא בהתקיים מלוא התנאים הקבועים לכך בחוק, ולעניננו, התנאי שההסדר זכה לרוב בכל אחת מאסיפות הסוג. כפי שציינתי בפרשת פר"ק (ת"א) 25357-04-14 מפעלים פטרוכימים בישראל בע"מ נ' כונס הנכסים הרשמי (פורסם באתר משפטי, 26.06.2014):

"אכן, באותם מקרים בהם מגיע בית המשפט למסקנה כי קיים שוני מהותי בין קבוצת נושים אחת לבין רעותה, אל לו להרתע מפני הכרה בקיומו של סוג נפרד, גם אם משמעות הדבר היא הקניית זכות וטו לקבוצה מסויימת ואפילו הכשלה של הסדר חוב ..."

1. לא התעלמתי מכך שהמחזיקים הטהורים הם משקיעים מתוחכמים, שנפטרו עד מהרה מכל החזקותיהם באג"ח ד', על מנת לקנות לעצמם מעמד של מחזיקים טהורים באג"ח ז'. עם זאת, יש לזכור כי מדובר בהתנהלות מותרת על פי דין, וגם משקיע מתוחכם שמתכנן את מהלכיו מבעוד מועד על מנת לקנות לעצמו זכות וטו בצמתי קבלת ההחלטות, ראוי להגנת בית המשפט במקרים מתאימים.
2. בין בעלי הדין נתגלעה מחלוקת רבתי בשאלה האם יחס ההמרה המוצע בהסדר, שזכה לתמיכתו של המומחה, הוא שער המרה ראוי והוגן, אם לאו. כבודה של שאלה זו במקומה מונח, שכן מחזיקי אג"ח ז' הטהורים, ולא בית המשפט, הם שאמורים להכריע האם מבחינתם מדובר בהסדר ראוי אם לאו. כפי שקבע כב' השופט א' אורנשטיין (כתוארו אז) בענין פר"ק (ת"א) 13- 06- 11478 אי.די.בי. חברה לאחזקות בע"מ נ' כונס הנכסים הרשמי (פורסם באתר משפטי, 17.12.2013):

"מושכלת יסוד היא, כי שומה על בית המשפט לכבד את רצון הנושים ... "

ראה גם פר"ק (ת"א) 1585-09 אלרן (ד.ד.) השקעות בע"מ נ' הבורסה לניירות ערך (פורסם באתר משפטי, 1.8.2010):

"המחוקק התווה את המתכונת לפיה לנושים מסור שיקול הדעת לאשר הצעת הסדר נושים, הם הנפגעים העיקריים מאישור הסדר הנושים, ולכן ככל שהושג הרוב הדרוש, הן מבחינת מספר והן ערך, לפי סעיף 350 (ט) לחוק, לא על נקלה ייטה בית המשפט להורות אחרת, וזאת יעשה רק במקרים קיצוניים".

דברים אלה חלים גם במקרה ההפוך, בו קבוצת נושים בעלת כח להכשיל את ההסדר, סבורה שההסדר הוא הסדר רע. גם אם בית המשפט סבור כי מדובר בהסדר המיטיב עם הנושים, הוא לא יכפה דעתו על הנושים שהכשילו את ההסדר (למעט במקרה בו מדובר בהסדר הבראה, אליו נתייחס בהמשך).

יצויין כי אחד המקרים הבודדים בהם יימנע בית המשפט מכיבוד רצונם של הנושים, הוא כאשר הרוב הושג על ידי כינוס אסיפות שלא סווגו כהלכה, וזהו בדיוק המקרה שלפנינו.

1. למעלה מהדרוש אציין כי שאלת ההוגנות של ההסדר אינה נקיה מספקות, שכן השאלה היא מהי נקודת המוצא הבסיסית הנכונה. המומחה יצא מתוך הנחה כי החברה אינה חדלת פרעון. מנגד, המומחה מטעם אחריות חיתום יצא מתוך הנחה כי עסקינן בחברה שבפירוק (הגם שאיש לא ביקש את פירוקה של החברה ודומה כי גם המתנגדים להסדר אינם מעוניינים לעת הזו בפירוק). נקודות מוצא שונות אלה מכתיבות גם את התשובה לשאלה מהו שער המרה הוגן, שכן לא הרי שער המרה ראוי כאשר עסקינן בחברה שיכולה להמשיך ולהתקיים, כהרי שער ההמרה הראוי בחברה המצוייה בהליכי פירוק. שאלה נוספת המתעוררת בהקשר זה היא כיצד יש לשקלל את העובדה שמחזיקי אג"ח ד' מבקשים להמנע ככל הניתן מפירוק החברה, בעוד שלמחזיקי אג"ח ז' הטהורים אין רתיעה של ממש מפירוק החברה כבר כיום, כדי למנוע את שחיקת הבטוחות העומדות לרשותם. מכל מקום, נוכח המסקנה כי המחזיקים הטהורים באג"ח ז' היו זכאים לאסיפת סוג נפרדת, אשר הכשילה את ההסדר במתכונתו הנוכחית, אין צורך להדרש לשאלות אלה.
2. טענתה החלופית של החברה היא שניתן לאכוף את ההסדר על המחזיקים "הטהורים" באג"ח ז' באמצעות המנגנון הקבוע בס' 350יג לחוק, הקובע כי במקרים מסויימים רשאי בית המשפט לאשר הסדר שלא אושר בכל אסיפות הסוג, אם יותר ממחצית הנשייה המשתתפת בהצבעה בכל אסיפות הסוג יחד, הסכימה להצעה. בעניננו, תמכו כאמור בהצעת ההסדר כ- 94% מכלל הנשיה. ברם, ס' 350 יג לחוק חל רק מקום שמדובר בהסדר הבראה. במקרה כזה, יש אינטרס חברתי וכלכלי מובהק לקיים ככל האפשר את ההסדר, על מנת למנוע קריסתן של חברות על כל המשתמע מכך. לשם כך היה המחוקק מוכן להקל בדרישת הרוב בכל אסיפה ואסיפה. לא זה המקרה בעניננו. כאן עסקינן בהסדר של מימוש מוסדר של נכסי החברה, או מה שנהוג לכנות "פירוק דה- לוקס". על כן, האינטרס עליו מגנה הוראת ס' 350יג לחוק אינו קיים בעניינו, עת עסקינן במימוש נכסים שאין עימו כל הבראה אמיתית.
3. נוכח המסקנה אליה הגעתי, מתייתר הצורך לדון בשאלה העקרונית, האם כאשר עסקינן באסיפת נושים שהם מחזיקי אג"ח, המכונסת לפי ס' 350 לחוק, אין תחולה להוראת ס' 35יב'25 לחוק ניירות ערך, התשכ"ח- 1968 (להלן: "חוק ניירות ערך"), לפיה אמור הנאמן לבחון את קיומם של ניגודי עניינים אצל המחזיקים, ולא להביא במניין קולות המצביעים את קולם של המחזיקים בעלי הענין המנוגד. אציין בענין זה כי ייתכנו דעות לכאן ולכאן, שהרי לכאורה ניתן לטעון כי אסיפת נושים שהם מחזיקי אג"ח, אינה מאבדת את צביונה כאסיפת מחזיקי אג"ח, והיא בעצם סוג מיוחד של אסיפת מחזיקי אג"ח הכפופה להוראות ס' 35יב'25 לחוק ניירות ערך. יוער כי הפסיקה שדנה בסוגיית המצביעים הנגועים, עליה עמדתי לעיל, לא בחנה את הסוגייה באספקלריה של חוק ניירות ערך.
4. בטרם סיום אציין כי לא מקובלת עליי השפה המשתלחת בה נקטה אחריות חיתום כלפי המומחה מטעם בית המשפט. אכן, ככל מומחה, גם מומחה מטעם בית המשפט אינו חסין מפני ביקורת עניינית, אלא שביקורת זו ראוי שתיעשה באופן ענייני ומכובד, לגופו של ענין ולא לגופו של אדם, ובוודאי שאין מקום להאשים את המומחה בהאשמות אישיות חמורות שלא אחזור עליהן, שאין להן כל בסיס עובדתי.
5. סוף דבר, משבאתי לכלל מסקנה כי יש לראות את הצבעת המחזיקים הטהורים של אג"ח ז' כהצבעת סוג אסיפה נפרדת, ונוכח העובדה שההסדר לא אושר על ידם, המסקנה היא שההסדר לא זכה לרוב בכל אסיפה כנדרש לפי ס' 350(ט) לחוק. לפיכך, הבקשה לאישורו של ההסדר- נדחית.
6. המזכירות תשלח את פסק הדין לצדדים.

ניתן היום, ז' אדר תשע"ה, 26 פברואר 2015, בהעדר הצדדים.